私募股权基金的基本概念
私募股权基金有广义和狭义之分。美国风险投资协会（NVCA）给出了私募股权基金的广义定义，即私募股权基金包括所有的风险投资基金、收购基金、夹层投资基金、基金的基金和二级投资基金等。狭义的私募股权基金主要是指并购基金和夹层投资基金。本文将从广义的概念出发来讨论如何理解和认识这一问题。
与其他一般基金相比，私募股权基金具有独特的本质和特征。
第一，私募股权基金的投资对象是实体企业，而不是企业的股票。一般基金是通过筹集资金，以基金管理者的身份投资于股票、债券、基金及其他金融工具，而私募股权基金则是通过对特定投资者进行资金募集，然后以股权形式投资于未上市的企业。
第二，私募股权基金的私募性质。同一般基金既可以面向公众发行基金份额也可以面向特定对象发行基金份额不同，私募股权基金的募集对象仅限于满足特定条件的少数机构投资者或者个人，并且其发行采用非公开的方式。
第三，私募股权基金的低流动性。私募股权基金的低流动性源于其较长的投资期限。一般来讲，收购基金的投资周期是3～5年，而风险基金的投资周期可达5～7年或者更长，因此私募股权投资属于中长期投资，因而具有较低的流动性。
第四，私募股权基金的高风险性。一般基金主要投资于公司的股票、债券等，而且投资范围较广，投资对象较多，因此可以通过投资组合分散投资的非系统性风险；而私募股权基金由于其投资对象主要是未上市企业，其风险集中度较高，而且很难找到有效的措施进行分散，所以私募股权基金具有很高的投资风险。
私募股权基金的组织形式
私募股权基金的组织大致有四种形式。
契约制基金。契约制基金是通过协议或者合同组织起来的私募股权基金。在这种组织形式下，基金管理人通过与投资者签订协议，为投资者提供投资理财服务。
公司制基金。公司制私募股权基金是按照公司的形式组建的法人实体。投资者购买公司股份成为股东，由股东大会选出董事会与监事会，再由董事会聘任管理人员来管理基金资产并负责基金的运营。
信托制基金。信托制私募股权基金是一种特殊的契约制基金。一般由具有特定资质的信托公司专营。信托公司向投资人推荐一个信托计划，投资人可以向该信托计划投入资金。实际上，以此成立的信托计划就是信托制私募股权基金。但是，信托公司一般不直接负责基金管理，而是委托专门的基金管理人负责，基金管理人收取管理费和业绩提成。
有限合伙制基金。有限合伙制基金是由投资人和管理人以有限合伙的形式共同出资组建的基金。其中，投资人以有限合伙人（LP）身份投入资金并承担有限责任，而基金管理人则以少量资金介入成为普通合伙人（GP）并承担无限责任。投资人作为有限合伙人只负责出资不负责基金的管理与运营，而基金管理人只出少量资金却具体负责基金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。因此，有限合伙制的基金实现了资本和人力的有机结合，搭建了“能人”和“富人”共舞的舞台。另一方面，采用这种制度的私募股权基金可以避免重复征税，因此，有限合伙制是当今私募股权基金的主导模式。
私募股权基金的运行机制
私募股权基金的运行大致经历以下几个步骤。
1.筹资。私募股权基金是一种集合投资工具，因此基金运营的第一步自然是邀请有实力的机构投资者或者富有个人参与到基金中，为基金投资。对基金而言，这一过程就是筹资。在这一过程中，投资者通过签订协议投入款项，即为“有限合伙人”；而基金的运营者或者管理者即为“普通合伙人”。
2.项目选择。完成筹资工作以后，接下来要做的就是投资项目的选取。投资项目的选取可以是双向的。一方面基金管理者可以投资指南，符合投资指南并感兴趣的企业可以向基金管理者发出申请；另一方面投资机构也可以主动寻求投资目标，以发现有潜力的企业或者项目。
3.投资。投资机构与已选好的投资企业进行协商、洽谈，并经过价值评估以及尽职调查等环节，最后达成投资协议并完成投资。
4.投资监督与增值服务。进行私募股权投资的机构并不会一次性地把资金全部注入，而是根据协议向被投企业分期投入。这种方式可以看做是一种监督措施以保证资金的高效使用。另外，基金管理者也会向被投资企业提供各项服务以使企业增值。
5.退出。私募股权基金退出的渠道通常有三种：一是所投资的企业上市，私募股权基金通过股票的抛售而退出。这种方式即为IPO退出方式。这种方式可以让私募股权基金获得较高回报，因此是私募股权投资首选的退出方式。二是将所投资公司的股权转让给第三方企业并从中获益，此即并购方式。三是将股权转让给所投资公司内部的管理层或者员工，此即管理层收购或者MBO的方式。
促进科技创新及高科技
中小企业发展
私募股权基金追求的是从投资项目中获得最大的回报，并不追求对被投资企业的控制，也不会长期持有被投资企业的股权。因此，私募股权基金在选择被投资企业时注重的是企业的增长潜力。
与传统企业不同，高科技中小企业具有高投入、高风险、高收益、高成长和技术更新快、运营周期短等特点，因此备受私募股权基金的关注。
由于高科技中小企业所从事的研究开发、生产经营等活动对资金的依赖程度高，因此，其在资金需求上具有极高的融资要求。但高科技中小企业本身规模较小，经营风险高，业绩不稳定，上市融资可谓难上加难；同时，由于该类企业缺乏可作抵押的固定资产，也很难从银行取得所需贷款。因此，借力私募股权基金就成为近年来高科技中小企业融资的一种新的方式。
关键词：私募股权投资基金，退出方式 金融
私募股权投资基金：即Private Equity Fund（简称PE)，是指主要通过私募方式募集、投资于企业首次公开发行股票前各阶段或者上市公司非公开交易股权的一种权益性投资基金。
私募股权投资基金在优化社会资源配置、帮助国家调整产业结构、解决中小企业融资难和推动地方经济建设等几个方面多具体重要作用，因此自诞生以来发展迅速，已经成为继银行信贷和资本市场IPO后的第三大融资方式。
一. 退出对于私募股权投资基金的重要性
私募股权投资基金是一种阶段性投资，其投资持股的目的不是掌握控制权或经营权，而是在持股若干年后完成退出变现。退出是私募股权投资基金获利和实现收益的主要手段。
首先，从私募股权投资基金投资的本质来看，私募股权投资基金是以较低的成本进入创业企业后，通过参与被投资企业经营管理使其增值，之后在恰当的时机退出所投资项目或企业，获取高额收益。
其次，从私募股权投资基金的流动性来看，退出才能保证私募股权投资基金的流动性。退出既是过去投资行为的终点，也是新的投资行为的起点。顺利退出才能使私募股权投资基金将账面增值进行兑现，套现的资金才能投入需要扶持的新的成长性企业。
再次，对于投资人来说，投资私募股权基金是为了获得较高的投资回报，如果不能退出，不仅意味着没有收益，而且会影响该私募股权投资基金管理人今后的募集。
私募股权投资基金的整个运作过程中，募集、投资、管理、退出，环环相扣，而退出是决定回报大小和基金持续发展能力的重要一环。
二、主要退出方式及其利弊比较
（一） 股权上市转让（IPO）
私募股权投资基金资金注入被投资企业后，经过几年的经营，被投资企业达到上市标准，获准在境内外发行新股上市。私募股权投资基金在锁定期满之后通过二级市场减持退出。该方式为目前国内私募股权投资基金退出的主流方式。
股权上市转让的优点是能以较高的价格退出。Bygrave和Timmons(1992) 研究发现, 在私募股权投资基金的退出方式中, 以IPO方式的价值最大，收益程度最高，其投资回报率往往大幅度超出预期。
股权上市转让的缺点是被投资企业上市后，私募股权投资基金作为限售股股东，通常有1年以上的限售股锁定期。
境内外上市分别来说，境内上市的优点包括：同类公司在境内上市的发行市盈率较高；境内上市的承销、保荐费用和中介费用较低；企业的信息披露成本较低；上市后再融资的难度较小。A股市场的高流动性和高市盈率在使企业获得更高的股票定价的同时也使企业融到更多的资金，因此统计数据显示自2010年三季度以来，八成以上具有私募股权投资基金背景的创业企业选择在境内上市。
但同时也应注意到境内上市的缺点：上市额度有限、审批时间较长；政策风险较大，例如2008年股权分置改革之后一段时间内曾一度终止新股IPO发行；境内增发、配股等再融资的门槛较境外高；境内上市对企业的财务资质要求较高，例如关于股本总额的要求，即使是创业板也要求公司股本总额不少于3000万元人民币。
同样，选择境外上市也需要考虑以下问题：一是理解和熟悉不同国家证券监督管理的成本，以及与境外监管机构、中介机构的沟通成本；二是境外的危机公关和媒体监控成本；三是境内外不同会计制度和会计准则导致的会计报表转换成本以及信息披露成本等；四是境外上市的承销费用、保荐费用和支付给法律、审计等专业机构的中介费用等可能高于境内上市；五是境外再融资发行成功的难度较大。
（二） 股权协议转让
私募股权投资基金通过与股权受让方签署股权转让协议，也可以实现股权退出。股权协议转让又可以分为转让给第三方、转让给合作股东方等方式。
在国外，非上市公众公司股权交易市场是私募股权投资基金最重要的退出出口之一，但国内由于OTC市场（场外交易市场）、新三板市场和产权交易市场的缺失或者不完善，股权转让方式还处于起步摸索阶段。此外，国内的产品交易机构繁多，存在多头管理、市场分割、各自为政的状况。以天津滨海新区为例，天津股权交易所和天津滨海国际股权交易所尽管设立之初存在定位差异（天津股权交易所目标定位为中国全国区域的OTC 市场，是美国NASDAQ 市场的中国版本；天津滨海国际股权交易所是专业从事企业股权投融资信息交易的第三方服务平台），但实际结果是存在相当程度的同质化竞争。这种现象在各地争先设立产权交易所的过程中同样存在。
尽管该方式处于发展初期，还不能成为国内私募股权投资基金退出的主流方式，但后续发展潜力巨大。其优点是退出周期短，效率高，双方自愿合作，灵活度较高。但协议转让存在寻找交易对手方的问题，且由于交易双方存在信息不对称，退出的回报低于股权上市转让方式。
（三） 兼并收购
随着全球化进程的加快, 越来越多的外资私募股权投资基金进入中国市场，其中不乏实力较强者。对规模较小的私募股权投资基金来讲, 将部分项目直接卖给国外战略投资者是现实的退出方法之一。此外，盈利能力较弱的股权基金被实力较强的股权基金收购，也是可行的退出办法之一。
并购的前提条件是要有发达的收购与兼并市场和成熟的金融中介机构，而我国的中介机构还缺乏为私募股权基金服务的经验。因此目前情况下该方式也不能成为私募股权投资基金退出的主流方式。目前国内市场上各种私募股权投资机构多达500家，如果行业重新洗牌，并购方式预计将会迅速发展。兼并收购也是实现行业优胜劣汰，整合行业资源的重要途径。
（四） 回购安排
回购安排是指被投资企业上市完成融资后，被投资企业或其母公司利用现金交易等方式，从私募股权投资基金处购回其原先投入的股权。回购是股份转让的一种特殊方式，被投资企业回购或被投资企业母公司回购均可以实现私募股权投资基金的退出。采用此种退出方式，私募股权投资基金在投资时通常会要求所投资企业，承诺在上市后以事先确定的价格和转让方式回购其所持股份。
回购安排一般是由被投资公司的母公司作担保进行, 或者母公司直接承诺回购。使用这种回购安排来退出关键在于私募股权投资基金对被投资企业母公司的赢利水平有一个比较全面的评估。在退出形式上往往通过逐步回购的方式来退出。
（五） 清算
破产清算当然可以使私募股权投资基金的投资人尽快退出, 但它却不利于一般合伙人今后的募集和运作，是投资各方最不愿意采用的一种方式。但是该方式也有其优点：可以保证收回一定比例的投资额，减少继续经营的损失，使资金尽快退出并重新投入更具成长性的项目中。在美国私募股权投资基金投资的企业有32%会进入清算程序，其所占比例与IPO 的比例大体相当。
清算方式的缺点是耗时较长，要通过繁琐的法律程序，退出成本较高。
三、退出方式选择建议
（一）对于处于成熟期的企业，适合选择股权上市转让方式退出。成熟期的企业特点包括：项目投资规模较大、与产业投资者联系紧密、项目技术成熟、市场已经初步打开、生产规模有望逐年扩大、经济效益稳步上升。此类创业企业有望通过几年的发展，使各项财务和经营指标达到上市融资标准。
另外也有部分企业其盈利能力暂时还不强甚至亏损，但依然适合通过上市实现退出。
（二）对于发展较为成熟、特别是预期投资收益现值超过企业市场价值的企业，对于那些急需资金周转的私募股权投资基金，可以选择股权协议转让或兼并收购模式。私募股权投资基金将创业企业包装完善，出售给另一家私募股权基金，从而得以实现投资退出，获得风险收益。该方式在一级市场发行情况不佳、上市难度较大等情况下，特别对于那些本身实力不够强的私募股权投资基金，以及缺乏与监管机构、中介机构沟通能力的私募股权投资基金比较适用。
（三）对于部分上市后依然希望掌握公司控制权、不希望股权过于分散或不希望转让股份给第三方的创业企业。可以采用回购安排。
（四）对于被投资企业成长缓慢或者市场出现较大波动、项目上市或并购等因素不再成立时，选用清算的方式可以保证私募股权投资基金投资损失最小化，并及时为下一个项目准备好资金。
以上退出方式各有其适用的情况和范围，要视具体情况权衡利弊，斟酌使用。
四、相关政策建议
以上各项退出方式的使用依赖于相关政策的完善，具体来说有以下几点：
（一）整合、完善现有法律法规
尽管原外经贸部于2003年了《外商投资创业投资企业管理规定》、十部委又于2005年11月联合出台了《创业投资企业管理暂行办法》，分别对外资和内资的创业投资企业进行了规范。但私募股权投资基金运作和退出可依据的法律法规依然缺失。既没有系统的针对私募股权投资基金设立、运营、管理、退出的框架性规定，也没有规范私募股权投资基金退出的专项通知或规定。
建议在现有的《公司法》、《合伙企业法》、《证券法》、《信托法》以及其他相关法规予以整合和修订，例如修订《基金法》或者制定专门的《私募股权基金法》，并在其中明确私募股权投资基金退出的相关条款。
（二）明确私募股权投资的监管机构
目前的创业投资企业中，发改委、财政部、商务部、证监会、人民银行、外管局等各参与其中，多头管理现象明显，需要高层领导明确监管思路，统筹业务监管模式，减少行政程序，提高效率。
（三）有关部门应当积极推进多层次资本市场建设，提供多种退出渠道和机制供选择。
下一步应在继续发展主板市场和中小板市场的基础上，完善创业板市场，构建场外交易市场，建立多层次的资本市场体系，为私募股权投资基金提供多样化的退出选择。
（四）在私募股权投资基金发展过程中加入第三方监管机制。由于私募股权投资基金的发展处于“跑马圈地”的起步阶段，私募股权投资基金运作各环节出现了一些不规范的行为，退出环节的不规范影响到了投资人的利益。建议参照证券投资基金的模式，引入商业银行开展私募股权投资基金的托管，切实保障退出过程中投资人的利益。
参考文献：
【1】伍先敏我国私募股权基金退出机制研究 宏观经济观察2009/11 总第404期
关键词：股指期货；开放式基金；风险管理
股指期货近年来一直是我国学术界研究的热点，但是其研究一直围绕着中国推出股指期货的利弊分析、可行性研究及股指期货的推出对现货市场的影响等等展开。很少有关于股指期货应用方面的研究，近两年虽然有些文章开始研究股指期货的交易策略、股指期货的投资问题等应用问题的研究，但只是从纯理论方面进行探讨。理论界对于开放式基金风险管理方面的研究也很多，但是都是在传统的无卖空机制下研究。因此本文把股指期货的应用同开放式基金的风险管理结合起来，具有一定的意义。
一、股指期货与开放式基金
股指期货是一种以股票价格指数作为标的物、由交易双方订立的、约定在未来某一特定时间按成交时约定好的价格进行交易的一种标准化合约。股指期货作为期货的一种，既有与商品期货相同的特点，也有不同点。开放式基金是指基金的资本总额及所持份额总数不是固定不变的，而是可以随时根据市场供求状况发行新份额或被投资人赎回的投资基金。由于这种投资基金的资本总额可以随时追加，又称为追加型投资基金。
二、股指期货在开放式基金系统性风险管理中的运用
由于我国证券市场发展时间短、市场投机性强、波动频繁，给开放式基金带来了巨大的系统性风险。另外，我国股市在没有推出股指期货前，基金管理者无法进行卖空操作。一旦进入熊市，基金将面临更大的系统性风险。股指期货可以作双向交易，是规避系统性风险比较有效的工具。股指期货在开放式基金系统性风险管理中的作用是通过套期保值来实现的。从一般意义上来讲，套期保值是市场参与者为了规避在某一个市场上面临的风险，而在另外一个市场上所采取的风险对冲措施。基本原理为：利用股票市场的价格变化趋势与股指期货的变化趋势大致相同的规律，同时根据数量相等、交易方向相反的原则，在股指期货市场上买入（或卖出）数量相等、交易方向相反的期货合约，利用股指期货市场的盈亏来冲销股票市场上的盈亏，达到锁定成本或利润的目的。
套期保值依持有期货头寸的方向可以分为空头套期保值和多头套期保值。空头套期保值是为了防止因股市下跌而使得持有的股票资产贬值，提前卖出相应价值的股指期货合约。一般地，当投资者担心市场下跌风险，可以先卖出手上股票，待股价回落后再买入。这种手法适用于持股量比较少的投资者。对拥有巨额股票资产的基金而言，要在短期内卖出大量股票的可能性不大，即使能够卖出也会因为大量卖盘而对价格造成不利影响。多头套期保值是基金为抓住股市上涨的机会，或为了防止基金在建仓过程中因股市上涨而使将来的购买成本上升，提前买入相应价值的股指期货合约。
三、股指期货在开放式基金非系统性风险管理中的运用
开放式基金通过组合投资能够规避大部分的非系统性风险。但是对于开放式基金持仓量较大的股票出现问题导致的非系统性风险，光靠分散投资来规避风险有时会使基金处于较大的风险暴露中。此时可以通过选择适当的股指期货来规避此类风险，如选择基金重仓股所在行业股指期货来做对冲操作。目前我国股指期货刚刚起步，只有沪深300股指期货这一个品种，因此，规避非系统性风险所需的标的股指期货品种还不完善。随着我国股指期货市场的进一步发展，建立有效的股指期货产品系统，用股指期货来规避非系统性风险将成为可行。
四、股指期货在开放式基金流动性风险管理中的运用
开放式基金申购赎回自由的特性，要求基金资产保持充分的流动性：有足够的现金流，满足支付需要；或保证资产及时变现弥补资金不足。但流动性和盈利性往往是对立的，如果基金管理人仅仅考虑流动性风险，保证了资金的安全，而使其收益率下降，那么开放式基金依然会面对赎回的压力。流动性与盈利性是开放式基金管理人面临的一个“两难选择”，基金管理人偏顾任何一方都有可能引发危机。股指期货在缓解这一矛盾中起到了独特的作用。面对兑付压力时，基金管理人可以先在股指期货市场上卖出期货合约作为股票现货的替代品，当股票现货卖出后，再将股指期货空头合约平仓。
在具有股指期货的条件下，基金可以在期货市场上运用股指期货来对冲现货市场上的风险，降低基金净值的波动性。基金净值波动性的减小，降低了基金出现大量赎回的可能性，从而降低了流动性管理的难度。在基金资产的日常管理上，股指期货也可以被用来加强流动性管理，提高基金收益。当基金经理预计在未来某个时间将有大量资金流入，而股票市场在资金流入之前可能出现上涨。为了避免在上涨之后买入股票，提高成本。基金经理也可以在当前用少量保证金买入适当价值的股指期货，等资金到位时，再逐步买入相应股票，同时将股指期货逐步平仓，用股指期货上的盈利来降低买入股票的成本。当预期在未来将出现一定数额的赎回时，基金经理可以选择在到期时集中卖出股票以筹集资金，但会面临较大的流动性风险；提前预备现金又会降低基金总体的收益率。此时基金可以将相应资金作为短期存款，同时持有相匹配的多头指数期货。这相当于将资金投资于指数的一篮子股票，但该头寸可以很快了结并且面临的流动性风险和价格风险都比较小。
参考文献：
1、葛勇,叶德磊.我国开展股指期货交易对现货市场波动性的影响――基于仿真交易数据的实证研究[J].金融理论与实践，2008(2).
2、徐伟东.我国股指期货的风险来源及防范机制[J].中国集体经济,2009(1).
关键词：PPP；私募；股权投资；投资基金；应用研究
中图分类号：F407.9 文献标识码：A 文章编号：1002-851X（2016）04-0030-04
1引言
自2014年年底至今，国家接连出台了一系列有关PPP模式的政策法规，引发了建设和投资市场上的PPP热潮。各类私募股权基金、产业基金也纷纷介入轨道交通、高速公路、棚户区改造等项目。与其它融资渠道相比，私募股权基金具有以下独特优势：第一，可以通过股权直接投资满足法律对建设项目资本金比例的强制性要求，而其它金融机构的直接股权投资受到法律法规的诸多限制。第二，有助于促进项目融资的发展，目前以项目自身收益为基础的内部增信模式尚未普及，银行对建设项目融资大都要求抵押、质押或者股东担保，加重了投资人财务负担，股权融资可以降低项目资产负债率，促进项目融资的发展。第三，有助于通过结构化设计和灵活的内部管理机制引入社保资金、保险资金等长期优质资本，满足PPP项目的长期和大量建设运营资金需求。第四，有助于优化项目公司治理结构。综上，PPP基金并非昙花一现的金融热潮，而将成为PPP项目融资的最重要渠道。但是PPP项目具有投资期限长、回报率偏低、重视政府关系和运营管理的特点，其操作方式与传统私募股权基金大不相同。目前PPP基金尚处于初始阶段，诸多问题有待研究和实践探索。其中，在现行法律框架下，私募股权投资基金采取何种方式介入PPP项目是目前亟待解决的问题。本文将对此问题展开研究。
2私募股权投资基金的角色定位
关于私募股权投资基金的角色定位问题，一种观点主张其只能以社会投资人身份介入PPP项目，应参与PPP项目政府采购程序，只有在中标后方能投资PPP项目。本文认为私募股权投资基金既可以社会投资人身份，也可以财务投资人身份参与PPP项目。两种方式各有优劣。
2.1社会投资人
2.1.1角色简介PPP项目社会投资人是指与政府在基础设施和公共服务领域开展长期合作，承担融资、设计、建设、运营等大部分工作，并通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报的社会资本方。2.1.2适用性分析私募股权投资基金以社会投资人身份介入PPP项目，可以强化对项目的掌控力，通过项目全过程管理从源头上降低成本、控制风险、提高收益，例如采取EPC总承包方式降低建设费用，引入专业运营机构提升运营效率；也可以与地方政府开展深度合作，达成一揽子金融服务协议。对于非经营性公益基建项目，私募股权投资基金可通过其它投资项目的合作弥补单个建设项目损失，降低地方政府财政补贴负担，实现互惠共赢。当然，私募股权投资基金以社会投资人身份介入项目也存在如下挑战：一是必须遵守政策法规关于PPP项目社会投资人的规定，项目合作期限一般不得低于10年，不得以回购、保底承诺等方式变相融资（排除BT运作方式）。二是项目前期谈判时间长、成本高，一项研究表明PPP项目前期谈判成本比普通项目高出几十个百分点。三是需具备较高的项目管理能力，PPP项目合作期限长达几十年，作为社会投资人的私募股权投资基金必须协调解决项目建设运营过程中出现的各种问题与障碍。
2.2财务投资人
2.2.1角色简介财务投资人是指仅为PPP项目提供融资，不承担PPP项目设计、建设、运营、维护等工作的金融机构。财务投资人是金融机构参与建设项目的传统方式，其仅作为借款人提供全部或部分项目建设、运营资金。PPP项目资金需求量大，财务投资人往往不止一家金融机构。2.2.2适用性分析私募股权投资基金以财务投资人身份介入项目的优势在于总体风险较低。作为财务投资人，私募股权投资基金无需承担项目整体建设运营风险，无需参加竞争性采购程序，无需遵守禁退期的规定，具有责任轻、前期成本低、退出容易的优点。然而，基于风险与收益相匹配的原则，以财务投资人身份介入项目，私募股权投资基金缺乏对项目的整体掌控力，难以从源头上控制项目风险；无法分享因项目管理效能提升所带来的超额收益。
2.3PPP项目中私募股权投资基金的角色选择
目前多数金融机构对介入PPP项目较为谨慎，通常选择风险较小的财务投资人身份。本文认为政府应着力引导私募股权投资基金成为PPP项目的社会投资人，原因在于：目前PPP项目投资的主要问题是优质项目匮乏，作为财务投资人的金融机构往往关注挑选项目而不是培育项目，而作为社会投资人主力军的承包商因资金有限、投融资人才缺乏、运营经验匮乏，难以承担成功运营PPP项目的重任。PPP基金作为人才和资金的聚集器，具有集合金融、法律、项目管理等方面专业人才，提升项目管理效能的特殊优势，可以为投资市场培育优质基础资产。私募股权投资基金以社会投资人身份介入PPP项目，应注意遵守法规关于PPP项目社会投资人的特殊规定，在项目执行中应注重提升项目管理能力。特别是在项目前期的社会投资人采购程序中，私募股权投资基金可以单独投标，通过竞争性磋商程序中标成为社会投资人，再通过招投标程序选择总承包人；也可以选择优质施工单位组成联合体投标，施工单位通过“二招并一招”的方式一并成为总承包人。实务中，两种模式均有操作先例，例如济青高铁PPP项目采取了第一种模式，由资本方单独中标；温州瓯江口新区市政路PPP项目采第二种模式，由上海建工与锐懿资产组成联合体中标。
3私募股权投资基金的组织形式
从组织形式上，私募股权投资基金可分为公司型基金、合伙型基金、契约型基金。目前有限合伙、有限责任公司是PPP基金的主要组织形式，而契约型基金正在受到基金界，尤其是众筹平台的热捧。
3.1契约型基金
3.1.1基金简介契约型基金是指基金管理公司作为委托人通过与受托人签定“信托契约”的形式发行受益凭证募集资金，投资于项目的基金组织形式。3.1.2适用性分析契约型基金最主要的优势在于能够以简单的形式和低廉的成本吸纳多数投资者的资金，具体而言，其以契约约束投资人、委托人和受托人，无需设立企业实体；委托人可随时退出，退出机制灵活；投资者人数可以突破50人上限，扩展至200人；管理费包干，管理成本低廉；管理权排他，避免投资者干预经营。然而，契约型基金缺乏企业实体，不是我国法律意义上的商事主体，在对外签约、股东工商登记、财产隔离等方面存在一定障碍。实践中变通做法有：委托基金管理人对外签订合同、以基金管理人名义办理工商登记、以托管方式确保基金财产的独立性等，但股权代持争议风险、委托道德风险等风险亦随之而来，投资人权益无法得到坚实保障。
3.2合伙型基金
3.2.1基金简介合伙型基金是指基金投资人以有限合伙企业形式筹集资金并投资于项目，部分投资人担任普通合伙人（GP），执行合伙事务，承担无限责任；部分投资人任有限合伙人（LP），不执行合伙事务，以出资额为限承担有限责任。3.2.2适用性分析合伙型基金因管理形式、出资形式、分配机制灵活。在出资形式上，除现金、实物、知识产权、土地使用权外，劳务、技术也可以作为资产出资；在分配机制上，可自由约定利润分配方式，即使单个项目盈利、其它项目亏损，也可以向投资人分配利润，分配时点可以自由约定，分配顺序可以采结构化设计，确保优先级LP投资权益的提前实现；在管理形式上，投资人可以不参与管理，全权委托专业基金管理人管理，提升管理效能；在税收上，采取“先分后税”原则，即在合伙企业层面无需纳税，投资者仅就投资所得纳税，避免双重征税。然而，我国《合伙企业法》禁止国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体成为普通合伙人，而目前PPP基金投资人多为国有企业。实务中可以在PPP基金之上设置夹层公司淡化国有色彩，使国有份额占比降至50%以下，从而避免违反法律规定。
3.3公司型基金
公司型基金是指基金投资人以组成有限责任公司或股份有限公司的形式募集资金并开展项目投资。公司型基金具有管理规范的特点，但受《公司法》约束较多。
3.4PPP项目的基金形式选择
鉴于契约型基金存在的法律风险，为了确保投资稳健性，本文认为PPP基金暂时不宜以契约型基金的形式运作。而且，为了统筹地方资源、发展公共事业，地方政府往往希望参与基金投资决策，一些地方还引入政府引导基金投资私募股权基金，在此背景下，契约型基金的排他性管理权无法实现共管目的。就公司型和合伙型基金而言，有限合伙制基金具有利润分配和管理上的独特优势，是PPP基金的最佳组织形式。但在实际操作中，税负往往是投资人的重要考量因素，尽管合伙型基金采“先分后税”的原则，但根据项目地税收法规，公司型基金在某些地区税负反而更轻。在税负相当的情况下，建议选择有限合伙企业的组织形式。为了控制普通合伙人的无限责任风险，建议选择专业管理公司提供管理咨询，弥补投资管理能力的不足。此外，还可以采取区域基金的形式投资特定区域内的多个项目，并采取母子基金形式，通过子基金投资具体项目，降低多个项目混合管理的难度。
4私募股权投资基金的投资方式
无论以何种身份介入PPP项目，私募股权投资基金均面临着直接投资与间接投资的选择问题。PPP项目通常收益率仅为8%左右，股权投资所应具有的高风险、高回报特质并不明显。实践中，PPP股权投资往往是投资人应对法律法规关于建设项目资本金要求的无奈之举，因此，一些企业选择小股大债、明股实债的方式。不少PPP项目股权投资仍然沿袭政府兜底的传统思路，社会投资人要求政府指定企业溢价回购。股权投资模式创新是目前PPP项目投资中亟待解决的问题，有的金融机构绑定施工单位作为社会投资人，以对赌形式将投资风险转嫁至施工单位，然而该模式仅仅在表面上转移了风险，在施工单位普遍不具有PPP运营成熟经验的背景下，潜在失败风险仍然无法消除，而且也不符合风险共担的原则。本文认为股权投资不仅在于解决法定资本金的要求，也是PPP项目成功推进的保障。项目公司股权结构对项目实施效率构成重大影响，由投资方、施工方、运营方等各利益相关方共同组成的项目公司更能应对项目运作过程中的阶段性风险，提升管理价值。目前股权投资“风险大、利润薄”的问题可以通过股债结合的新型投资方式解决，以下提供几种具体解决方案。
4.1夹层融资
夹层融资起源于欧美国家，特指收益位于优先级银行贷款和劣后级原始股东之间的中间级融资，多使用于管理层收购（MBO）中。夹层融资是一种非常灵活的融资方式，作为股本与债务之间的缓冲。从资金费用角度看，夹层融资的费用低于股权融资；从权益角度看，夹层融资的权益低于优先债权，所以对于优先债权人来讲，可以体现出股权的优点。通过融合不同的债权及股权特征，夹层融资可以产生无数种组合，满足投资者及借款者的各种需求。典型的夹层融资中，资金提供者可以选择将融资金额的一部分转换为融资方的股权，如期权、认股证、转股权或股权投资参与权等权力，从而有机会通过资本升值获利。在我国，夹层融资泛指收益介于股权和债权之间的融资形式，近年来多运用于地产基金中，以应对地产项目银行贷款率收缩的问题。操作方式为地产基金以股加债的形式在“四证”齐全之前投资地产项目，债权部分享有固定收益率，股权部分享有超额收益率，在约定的项目预售率达成或约定的期限届满时以原始股东回购的形式退出。地产夹层融资收益率较高，通常可达20%～30%。PPP基金夹层融资可参照上述方式，但是地产项目收益预期较为稳定且计算方法简单，而建设项目收益需借助财务模型测算并辅助全程风险控制实现，而且收益率偏低，适合于保险资金等低成本资金。
4.2可转换债
可转换债是债权人在一定时期内可以按一定比例或价格将其转换为一定数量股权的债权。投资人既可以选择在期限届满后以约定的利率还本付息，也可以选择按约定条件将其转换为股权，从而成为公司股东，参与公司经营决策和利润分配。若私募股权投资基金对项目投资信心不足，可使用可转换债模式，操作方式为私募股权投资基金向项目公司提供债权融资时，在委托贷款合同中约定，一至二年后如果项目经营状况良好，收益达到一定水平，私募股权投资基金可将部分债权资金直接转换为股权投资。这样既能够在运营前景不明朗时保证收益、降低风险，又可以在运营状况良好时获得资本升值收益。
4.3优先股
优先股是指股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但决策管理权受到一定限制的股份。根据2013年国务院颁发的《关于开展优先股试点的指导意见》和2014年证监会颁布的《优先股试点管理办法》，上市公司和非上市公众公司可以发行优先股。“未上市公众公司”是符合以下条件的股份有限公司：股票虽未在证券交易所上市交易，但向特定对象发行或者转让导致股东累计超过200人，或股票公开转让。股份制项目公司只有经证监会认定为“未上市公众公司”才可以发行优先股。有限责任制项目公司原则上不得发行优先股，但是《公司法》规定有限责任公司可以不按出资比例分配利润，因此，私募股权投资基金可在投资合同中约定享受较高的利润分配比例，在不削弱自身管理权的情况下，实质上享受优先股待遇。
4.4PPP项目中私募股权投资基金投资方式的注意事项
以股权形式介入PPP项目对基金管理提出了更高要求，但这符合当前国家推行PPP模式的目标与宗旨，即提升基础设施和公共产品供给效率和质量，发展混合所有制经济，私募股权投资基金以其在人才、资源方面的优势介入项目，无疑能够促进PPP的项目成功实施。私募股权投资基金股权投资的时点有两个：一是在项目公司成立之前以原始股东身份介入，二是在项目公司成立之后以股权受让或增资扩股形式介入。若以社会投资人身份投资，则只能作为项目公司原始股东，因为法规规定社会投资人必须按PPP协议约定成立项目公司；若以财务投资人身份投资，则既可以原始股东身份介入，又可以在项目公司成立之后以增资人身份介入。私募股权投资基金以原始股东身份投资时，应提前介入PPP项目筹备阶段，要求政府和社会投资人在PPP项目实施方案和PPP协议中明确其在项目公司的股东地位。
5结语
本文从投资身份、组织形式、投资方式三个维度探讨了私募股权投资基金投资PPP项目的模式。本文研究认为私募股权投资基金投资PPP项目具有广阔的前景。私募股权投资基金以传统的财务投资人身份介入PPP项目有利于其自身的风险控制，但政府应引导其以社会投资人身份介入PPP项目，发挥其在人才、管理、资金言面的优势，为投资市场培育优质基础设施和公共产品项目。在税负相当的情况下，私募股权投资基金应以较为灵活的有限合伙形式投资PPP项目，以吸引更多投资人。为控制股权投资风险，私募股权投资基金可通过夹层融资、优先股、可转换债等方式创新股债结合模式，以降低股权投资风险。
参考文献
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一、现有方案的介绍
我们将现有的基金方案总体上归纳为以下两个方面的内容：
1．国有股减持流通基金运作的基本思路
（1）设立国有股减持流通基金。基金发起人可以包括：中国社保基金理事会、国有资产管理机构、证券公司和基金管理公司等。
（2）将国有股按照一定价格和权重注入基金。根据基金的类型和不同国有股的定价，来确定将国有股注入基金的数量和权重。
（3）国有股减持流通基金的基金单位公开发行并且上市流通。
（4）基金发行所得款项划拨社保基金，国有股减持变现工作基本完成。
（5）基金管理人根据市场状况逐步卖出国有股，实现国有股分期分批的流通。
附：国有股减持流通基金运作程序图
2．国有股减持流通基金类型
（1）封闭式的基金，其存续期可以设计为15至20年。
（2）交易所买卖基金（ETFs，如盈富基金），这是开放式与封闭式相结合的基金。基金单位既可以在二级市场交易，又可以申购和赎回。基金没有存续期。
二、基金方案的评价
从现有方案看，通过基金方式进行国有股减持和流通主要具有以下优点：
1．减持与流通分开。基金单位发行后，国有股减持流通基金将基金发行所得款项划拨社保基金，这时国有股减持变现工作基本完成。而国有股的流通可以通过基金管理人根据市场状况逐步卖出来实现。这样既达到了国有股尽快减持变现的目标，又减轻了对二级市场的冲击。
2．融资与投资结合。由于基金单位可以面向整个金融市场发行，从而引入了增量资金参与国有股减持。同时，这些新型基金的设立也为金融市场提供了新的投资工具，为投资者开拓了新的投资渠道。
3．化零为整，化整为零。所谓“化零为整”是指将众多的单个公司的国有股集合在一起，形成一篮子股票组合后以基金方式发行，有效降低了投资者参与国有股减持的非系统性风险。所谓“化整为零”是指将数额巨大的国有股分类注入到许多不同类型的基金中，以基金单位方式销售，有利于吸引更广泛的投资者参与国有股减持。
4．专业机构管理。将国有股减持流通基金交由新成立的基金管理公司等合格的受托专业管理机构管理，有利于提高国有股减持的市场运作效率，同时也有利于加强对上市公司的监督，完善上市公司的法人治理结构。
当然，现有基金方案也存在不少缺点，主要有：
1．国有股按照市场价格流通对二级市场冲击较大。尽管通过基金方案设计，国有股减持和流通可以分期分批进行，但是由于国有股按照市场价格流通，流通股股东仍然难以接受，对二级市场冲击依然较大。
2．目前市场缺乏ETFs运作的条件。例如：合适的证券市场指数、卖空机制和信用交易等。
3．难以设计补偿流通股股东的改进方案。由于基金方案是按照一篮子国有股组合进行减持和流通，而流通股股东持有的股票组合很少会与基金一致，因而设计合理补偿流通股股东的机制较难。
4．国有股减持的定价缺乏充分的依据。与其他国有股减持（流通）方案一样，基金方案也无法绕开国有股定价的关键性问题。现有基金方案提出将国有股按照流通市价折价、或者按照持股成本折价、或者按照股数与市价加权等划归基金，无论哪种方式都缺乏充分的依据。
三、基金方案的改进
综合以上分析，我们认为基金方案具有一定的可行性。但是，我们考虑需要在以下方面做进一步的改进。
1．引入基金持续发行机制。借鉴盈富基金的经验，引入基金持续发行机制，即根据市场的状况，持续设立和发行各种不同的国有股减持类指数基金或者行业指数基金，既可以最大限度地减持国有股，同时也可以满足不同的基金投资者的需求。
2．建立国有股减持定价模型。具体的定价应该考虑市盈率、市净率、每股净资产、每股市价、国有股减持的数量等因素。
3．基金的发行采取市场定价方式。由参加承销的机构竞价产生基金单位的发行价格，以弥补国有股减持总体定价时非市场因素影响的缺陷。
4．拓宽基金发行销售面。基金发行定价后，除通过现有渠道发行外，建议考虑增加新的发行销售渠道，如通过商业银行柜台代销，以扩大基金投资者的范围，减轻二级市场的资金压力。
5．设置国有股在二级市场的流通锁定期和逐年流通比例。在基金的资产管理运作方面，设置国有股流通锁定期和逐年流通比例，以有效地调控基金管理人卖出国有股的节奏，减轻二级市场压力。设置国有股流通锁定期一个重要考虑是：随着时间的推移，中国证券市场将逐步走向规范，同时市场的承受力也将逐步增强，到那时候，国有股按市价流通，市场较易接受。设定国有股逐年流通比例有利于投资者形成理性的稳定的预期，从而对市场的发展有利。
6．先封闭式基金，待条件成熟时转为ETFs。在国有股流通锁定期期间，基金管理人的工作主要是：每日公布按股票二级市场的市价计算的基金单位净值；分配股息给投资者；行使国有股股东权力。在国有股流通锁定期之后，基金管理人还要根据市场状况和有关规定，积极进行基金的资产管理运作，条件成熟时要积极推进基金转为ETFs，使国有股可以持续有序地释放到二级市场，吸引机构投资者，同时使基金可以获取并且增强长期持续运作的能力。
7．设置对流通股股东的补偿机制。由于国有股按照市场价格流通，流通股股东的利益将发生损失，我们考虑对流通股股东的补偿采取下列方式：在一定期限中，流通股股东可以根据其所持股票市值以预定的优惠价格优先购买基金。这样既补偿了流通股股东，又增加了基金的销售。
四、改进后基金方案的总体效果
1．多快好省地减持国有股，迅速充实社保基金，有利于社会的稳定和经济的发展。
2．二级市场压力大大降低，现有流通股股东利益得到补偿，有利于证券市场的稳定发展。
王保安一句全国社保基金“不直接进入股市”的说法引起了广泛争议。早在2003年6月，全国社保基金就已委托证券投资基金进入股市，并取得了不错的收益。现在突然强调“不直接进入股市”，却不说已进入的部分，令人生疑。
第一，他只说全国社保基金不直接进入股市的部分，却不讲其已经以委托方式投资股市的部分，也不讲社保基金转持上市公司国有股权的部分，这样的政策表述是不完整的。
第二，过于笼统地讲股市的高风险、高收益这个一般性特征，却回避了股市对资产的保值增值功能，回避了蓝筹股、优先股对长期投资者的支持功能，这样的认识是很片面的。
第三，他把全国社保基金作为“养命钱”的一面与股市有风险的一面截然对立起来，把社保基金与股市的关系夸大为“水火不相容”，是不严谨、不科学的。
早在2001年12月，国务院批准颁布了《全国社会保障基金投资管理暂行办法》，明确规定，“社保基金投资的范围限于银行存款、买卖国债和其他具有良好流动性的金融工具，包括上市流通的证券投资基金、股票、信用等级在投资级以上的企业债、金融债等有价证券”。
《办法》同时规定，“理事会直接运作的社保基金的投资范围限于银行存款、在一级市场购买国债，其他投资需委托社保基金投资管理人管理和运作并委托社保基金托管人托管”。
从2003年6月起，全国社保基金就开始拿出一定比例的资金，以委托投资的方式进入股市。这就确立了全国社保基金通过委托方式投资股市的模式，并且这一模式已持续至今。
需要特别说明的是，“全国社会保障基金”与一般所说的“社保基金”并不是一回事。由于这两个基金都被简称为“社保基金”，所以常常引起混淆。
前者于2000年8月设立，是国家社会保障储备基金，专门用于人口老龄化高峰时期的养老保险等社会保障支出的补充、调剂，是战略储备基金，由全国社会保障基金理事会管理运营;后者是指由地方政府管理的“社会保险基金”，包括基本养老保险基金、基本医疗保险基金、工伤保险基金、失业保险基金和生育保险基金。虽然都可以叫“养命钱”，但两个基金性质不同，资金来源、管理模式也不同。前者可以叫“未来养命钱”，后者可以叫“当下养命钱”。
关键词：私募基金 私募股权投资基金 准入登记 市场监管
改革开放三十年来，随着市场经济的蓬勃发展，各种新兴行业和新的经济形式不断涌现，私募股权投资基金就是其中之一。面对新挑战，工商部门积极作为，在私募股权投资基金市场准入和组织形式方面进行了积极探索。但总体而言，目前政府部门对私募股权投资基金的监管尚处于空白阶段，工商部门作为市场经济的“卫士”，理应在此新兴领域监管中进一步先行先试，为切实规范市场经营秩序和提升工商执法能力发挥作用。
一、回顾：私募股权投资基金的发展历程及工商部门的管理探索
自1978年改革开放以来，市场经济迅猛发展，多元化的投资需求日益增长，各种形式的投资渠道和投资模式在我国不断涌现。私募股权基金经历了从无到有的发展历程，工商部门顺势而为展开了初步的管理探索。
(一)私募股权投资基金的概念
私募基金，是指经过非公开的方式，面向少数特定投资人募集资金设立基金，谋求高利润的一种融资方式，基金的销售和赎回都是通过基金管理人与投资者协商进行。一般可以分为“对冲基金”和“私募股权投资基金”两类。“对冲基金”主要投资于股票、债券、外汇、期货等，由证券监管部门管理。而“私募股权投资基金”(Pfivate Equity Fund，简称PE)，在我国又称为“产业投资基金”，是指通过私募形式募集资金，并以股权方式投资于非上市公司的投资基金，投资对象包括未上市公司的股权、房地产、基础设施等，具有资产流动性差、无法随时变现等特点。其投资回报方式主要有三种，即公开发行上市、售出和并购。由于私募股权投资基金目前缺乏明确的监管部门，长期处于市场管理的“灰色地带”。
(二)私募股权投资基金在我国的发展历程
私募股权投资基金起源于美国，经过30年的发展，成为仅次于银行贷款等重要的融资手段，目前占西方国家GDP的4％至5％。20世纪80年代，私募股权以创业投资形式开始在我国出现，到2004年左右，出现了并购类的基金投资。近几年来，众多国外私募股权巨头已经登陆中国，对我国的商业投资向并购发展产生了显著影响。2004年，美国华平投资集团等机构联手收购哈药集团55％股权，创下了第一宗国际并购基金收购大型国企案例。2006年完成股权分置改革后，特别是2007年《合伙企业法》的重新修订，为私募股权基金以有限合伙企业形式成立提供了一定法律空间，在中国资本市场掀起私募股权基金的设立热潮。据统计，目前我国有私募股权投资机构近500家，资金流量2000亿以上，主要以有限合伙企业的组织形式，借“投资管理”等名义，实质从事私募股权投资基金活动，重点投资于房地产等传统行业。
(三)工商部门对私募股权投资基金的管理探索
面对私募股权投资基金这一新兴事物，工商行政管理部门解放思想、改革创新，为如何使之从“隐性发展”到“名正言顺”，进行了积极探索。
一是研究先行，调查了解私募股权投资企业的现实需求。近两年来，工商部门对私募股权投资的国内外相关法律、政策、现状、问题等，逐步开始了系统研究，并积极深入企业，了解第一手情况和资料。上海市工商局针对全市282户创业投资公司及创业投资、投资管理有限合伙企业，其中大部分从事私募股权投资基金经营的情况，对相关政策进行了全面研究，召开了有10多家从事私募股权投资业务的大型有限合伙企业参加的座谈会，充分了解企业的困惑和心声，为对症下药规范私募股权投资基金奠定了坚实基础。
二是实践突破，出台股权投资企业登记新政策。天津市工商局于2007年11月16日，了《关于私募股权投资基金、私募股权投资基金管理公司(企业)进行工商登记的意见》，为明确私募股权投资基金企业的法律地位首开先河。2008年6月19日。上海市政府了《关于浦东新区进一步下放事权和加大政策支持力度的意见》，将“简化私募股权基金工商注册手续”作为支持浦东新区综合配套改革的政策措施推出。2008年8月6日，上海市工商局推出《支持企业发展的11条政策》，公开明确了股权投资企业的市场准入地位。2008年8月11日，上海市工商局联合上海市金融办、上海市税务局共同发文，推出了《关于本市股权投资企业工商登记等事项的通知》，对设立股权投资企业的流程进行明确，引起了私募股权基金企业的强烈关注。8月28日，上海市工商局受理了首家股权投资管理企业“上海善翔股权投资管理有限公司”的注册登记申请，使私募基金在上海开始走入“阳光地带”，为助推上海金融中心建设将产生深远影响，也为工商部门全面介入私募股权投资基金的管理迈出了坚实的第一步。
二、思考：工商部门全面介入私募股权投资基金监管的必要性和可行性
回顾过去，工商部门对私募股权投资基金的管理探索，目前只是在市场准入方面刚刚起步，而由于法律法规的缺位、监管部门的缺失，私募股权投资基金经营中的问题屡见不鲜，如一些经营者打着“投资”旗号虚假宣传、非法“圈钱”，严重扰乱了市场经济秩序。工商部门是否应该对私募股权投资基金进行全面监管?是否有足够的职能依据介入这一新兴领域的监管?是摆在我们面前的一个崭新课题。笔者认为。工商部门应当努力探索私募股权投资基金的监管良方，积极拓展工商行政管理领域，树立工商部门对新兴行业的监管权威。
(一)理论层面上，政府部门应积极介入对私募股权投资基金的监管
从国外的经验看，不同国家对私募股权投资基金采取了不同的监管措施。在美国，私募股权投资基金通常会根据《投资公司法》的豁免条款来设立，法律对私募股权投资基金的监管主要是对基金投资者的规范。英国的私募股权投资基金，必须由接受金融服务局监管的管理公司来进行管理。我国理论界已经认识到私募股权投资基金既是经济发展到一定阶段的必然产物，又是市场诱致性制度变迁的必然选择：既能极大激发和实现投资欲望，又是众多市场纠纷和异常风险的重要源泉，在市场发育尚不健全的阶段，一旦缺乏有效的约束，就极易诱发市场风险。而政府监管的作用就是减少外部性，降低交易成本，提高市场效率，保护公众利益。因此，
政府既要为私募股权投资基金这一长期隐性发展的新兴行业合法“正名”，拓展多样化的投资渠道，推进中小企业发展，又要避免其可能引起的市场风险，规范产权投资行业的经营秩序。
(二)实践层面上。目前私募股权投资市场秩序混乱，亟需规范
我国的私募股权投资基金一直游离于法律法规监管之外，没有规范，问题在所难免。私募基金打着“投资”、“投资管理”的名号募集资金。在对何为合法私募、何为非法私募概念模糊不清的情况下，一般投资人为了避免被“圈钱”，往往选择观望。而我国本土化的私募股权投资基金集中在上市前阶段投资和信托等短期投资行为，出现了“哄抢股权、哄抬股价”等现象，沸沸扬扬的凯雷收购徐工案就反映出私募股权投资市场缺乏基本的规范。加上我国的私募基金主要通过私下订立契约而形成，基础委托关系十分脆弱，基金管理人素质不高，决定了私募股权投资基金市场的高风险性和社会震荡性，亟需相应监管部门来加以规范。
(三)法律层面上。工商部门进行市场监管具有相关法律依据
尽管目前没有专门针对私募股权投资基金的法律法规，但私募股权投资作为一种市场经营行为，理应在法律框架下活动。工商部门是我国主要的市场秩序监管部门，工商行政管理绝大部分法律法规，既适用于一般企业，也适用于私募股权投资基金新兴行业。例如私募股权投资市场存在的垄断、不正当竞争、合同欺诈、虚假出资注册等违法行为，正是法律法规赋予工商部门的管理范畴。私募股权投资基金的资产变更登记、商标、广告等市场行为也需要工商部门依法实施规范和保护。
(四)发展层面上，工商部门理应在新兴行业监管中有所作为
目前我国涉及私募股权投资基金的规定，主要有2003年颁布的《外商投资创业投资企业管理暂行办法》、2005年颁布的《创业投资企业管理暂行办法》和2006年修订的《公司法》、《合伙企业法》等，但所有法律法规都对私募股权投资基金的法律地位和监管方式缺乏明确规定，可以说目前政府部门对私募股权投资基金的监管处于“真空地带”。而根据工商总局的“三定”方案，工商部门“负责各类……市场主体的登记注册并监督管理”、“承担依法规范和维护各类市场经营秩序的责任”，一定程度上，工商部门是市场经营行为监管的“兜底”部门。因此，在对监管缺失的私募股权投资基金这一新兴行业，工商部门理应积极探索，以监管树权威，以作为明地位，为工商部门介入金融市场等高端管理开拓道路。
三、展望：工商部门实现对私募股权投资基金有效监管的措施建议
面对私募股权投资基金既有内在迫切要求，又有外在强烈需求，发展速度十分迅猛的形势，建议工商部门从以下四方面人手，完善准入机制，加强后续监管，促进私募股权投资基金步入良性发展新轨道：
(一)健全法律制度，为私募股权投资基金“阳光化”提供法律支撑
目前理论界对私募股权投资基金是否有必要专门立法规制尚有分歧，但笔者认为，私募股权投资基金是市场经济发展的产物，其存在具有客观性、合理性，应当在法律上予以确认。目前天津、上海等地工商等相关部门。虽然对私募股权投资基金从准入程序上予以了承认，但相关“意见”仅是地方政府部门的政策性、规范性文件，缺乏法律效力，建议工商部门进一步积极推动立法，从法律上给予私募股权投资基金“准生证”，明确其法律地位和监管要求。一是在立法形式方面，最好参照公募基金管理条例，对私募股权投资基金予以专项立法，明确其合法地位和监管依据：也可以对现有的《公司法》、《公司登记管理条例》、《合伙企业法》、《合伙企业登记管理办法》、《证券法》等相关法律法规进行部分修订。将私募股权投资基金纳入现有法律体系之中：在目前情况下，将上海、天津等地工商部门的现有政策性规定上升为部门规章或地方性规章，不失为一种便捷、有效的过渡措施。二是在内容方面，立法应明确各种私募股权投资基金的法律性质、运作模式。基金管理人的资格、要求、资金来源、募集资金信息的传播途径等等。建议借鉴国外经验，在市场准入中进一步放宽对私募股权投资基金投资设立模式的限制，允许私募股权投资基金采取公司、合伙、信托等多种组织模式，为企业提供更大的发展空间。
(二)构建“基因图谱”，为私募股权投资交易安全性提供信息保障
针对私募股权投资基金的特殊性，建议工商部门借助企业股权登记工作优势，从建立健全企业资料数据库，绘制股权投资企业“基因图谱”人手，逐步实现监管的深入性和专业性。一是建立企业股权信息系统，为投资机构提供信息服务。由于私募股权投资基金的投资对象主要是中小企业的“股权”，投资机构可借助工商部门的企业信息服务，保护企业产权，减少虚假注资和抽逃资本，确保登记的股权界定清楚、资本实在、不存在各种瑕疵和纠葛，有利于股权投资交易的诚信和安全。二是拓展“基因图谱”功能，培育股权托管市场。对于非上市企业的股权，工商部门应当充分利用“基因图谱”的资源优势，推动建立股权托管系统，推动场外股权交易，或者借鉴国外经验。培育从事股权登记和托管业务的中介机构，形成稳定的股权托管市场，促进股权交易安全。三是拓展“基因图谱”内容，强化股权变更审查，私募投资基金与企业投融资行为的另一个关键环节就是股权变更，而工商机关作为股权投资的登记部门，应严控股权变更登记环节，实行对私募股权投资基金投资人资格、基金管理人资格的审查，维护股权变更信息安全。
(三)建立诚信体系，为私募股权投资监管“效能化”提供有效支持
无论有关私募基金的立法是否确定私募基金的行业主管部门，工商部门作为市场监管主力军，对私募股权投资基金的服务和监管都责无旁贷。为提高监管效能，建议从以下方面建立私募股权投资基金诚信体系：一是培育私募股权投资基金的行业协会，树立行业道德，加强行业自律。充分借助行业协会力量促进私募股权投资基金的诚信经营；二是借鉴现行企业评级系统和国外成熟市场的经验，建立健全基金评级体系，通过公开信用评价结果，促进形成“守信得益、失信受损”的行业经营良好氛围；三是强化信息披露和风险揭示，加强对私募股权投资基金设立后的信息巡查和采集，要求私募股权投资基金设立后定期向投资者披露基金投资情况及资产状况，并作为企业监管信息报工商部门备案，以便及时了解企业运作情况及风险状况，进一步加强对企业的信用分类管理，降低行政成本。提升监管效能。
