避险特征
“资产本币化、负债外币化”是企业避险主要途径。今年以来，受货币政策从紧和银行资金趋紧双重约束影响，企业摆布资产负债结构的难度较大，因此，部分企业通过一系列产品或渠道来实现“资产本币化、负债外币化”。譬如：利用外汇贷款；通过贸易信贷“提前收汇、延迟付汇”；境外外币资产本币化（将境外上市资金提前结汇成人民币，然后以人民币形式调回境内）等。
银行海外代付类业务保持较快增长。除了直接的负债融资和贸易信贷行为外，企业较多地通过海外代付、协议付款、离岸代付等多种方式推迟购汇。在进口快速增长的情况下，代付类产品也呈现快速增长势头。
外汇衍生产品业务发展不均衡。我国外汇衍生产品坚持按照实需原则和风险由低到高顺序推出，目前可办理的外汇衍生产品主要包括远期结售汇、人民币外币掉期和人民币外汇期权三类。由于后两类产品监管较为严格，企业认知度较低，还是更加青睐远期结售汇产品。
“组合类”避险产品成为主流。银行在避险产品开发和推广方面，越来越呈现“组合化”特征，即将远期结售汇、海外代付、人民币定期存款保证金等多种产品组合起来进行营销，达到为企业客户实现较大收益的目的。
总体来说，企业汇率避险的内在需求和外部市场环境导致了汇率避险产品的较快发展和汇率避险产品或渠道的结构性变化，具体原因表现在以下四个方面：一是国际市场利差、汇差的客观存在导致市场利用避险产品或通过其他避险渠道进行投机或套利；二是国内货币政策趋紧背景下银行资金紧张，导致海外代付类业务快速拓展；三是远期结售汇产品操作简单、限制条件相对较少，导致其发展超过其他产品；四是银行之间的激烈竞争和衍生产品交易客观要求的“实需原则”导致组合类产品日益成为主流。
主要模式
1人民币存款质押外汇融资的三合一组合产品。
即“人民币存款保证金+外币融资+远期购汇”模式的组合型产品，对于需要即期购汇对外支付货款的进口型企业，只需存入人民币定期存款，获得一笔同期限的外币融资对外付款，同时签订远期购汇合同锁定购汇价格，到期日以释放的人民币存款购汇偿还银行的外币融资本息，利用人民币升值及本外币利率倒挂实现无风险套利（见图1）。
①进口企业存入定期人民币存款；
②境内银行为其办理相同期限等值外币融资；
③进口企业即期支付货款；
④进口企业与境内银行签订金额为外币融资本息、期限与融资期限相同的远期购汇合同；
⑤到期后境内银行释放人民币存款本息；
⑥进口企业履约购汇偿还外币融资本息。
图中实线表示即期，虚线表示一定期限后（下同）。
案例分析：
某企业（评级为A）2011年1月10日需对外支付100万美元，手持人民币，有理财需求，银行为其做3个月期限汇贷盈产品，无手续费。交易日人民币对美元即期售汇价格 6.6322，3个月远期售汇价格 6.6052，人民币3个月定存利率 2.25%，海外行3个月美元海外代付利率为LIBOR加120个基点，3个月LIBOR为0.30281%。
1.若企业选择即期购汇对外支付，需当期支付人民币663.22万元。
2.若企业选择汇贷盈产品，则当期仅需质押人民币6592930.67元。算法如下：用于远期购汇履约偿还海外代付美元本息，远期购汇所需人民币为6.6052×1000000×（1+1.50281%/4）=6630015.9元；3个月后客户人民币本息合计6630015.9/(1+2.25%/4) =6592930.67元。
3.企业选择汇贷盈产品当期节省人民币资金6632200-6592930.67=
149733.33元。
2利用货币掉期获取人民币进行质押融资的组合产品。
对于自有外汇充足的企业，银行提供人民币对外币掉期业务，将近端结汇所得人民币进行定期存款质押，并办理同期限的进口融资对外支付，同时叙做同期限且金额为外币融资利息的远期售汇，到期日使用掉期交易远端售汇所得资金偿还融资本金，远期售汇交割的资金偿还利息，并约定到期由银行释放质押的人民币存款归还进口融资。该产品利用当前人民币升值背景下掉期价格优势，创造无风险套利空间（见图2）。
①进口企业使用掉期业务，将自有外汇近端结汇并存为人民币定期存款；
②境内银行为其办理相同期限等值外币融资；
③进口企业即期支付货款；
④进口企业与境内银行签订金额为外币融资利息、期限与融资期限相同的远期购汇合同；
⑤到期后境内银行释放人民币存款本息；
⑥进口企业掉期远端购汇履约偿还融资本金，远期购汇履约偿还融资利息。
案例分析：
某企业（评级为A）2011年1月10日需对外支付100万美元，手持外汇，匹配3个月期限掉期型汇贷盈产品。交易日人民币对美元即期结汇价格 6.688，3个月掉期远端售汇价格 6.6725，3个月人民币定存利率 2.25%，3个月海外代付利率为LIBOR加190个基点，3个月LIBOR 为0.2891%。
1.如果企业选择即期现汇对外支付，则需当期支付100万美元。
2.如果企业选择用掉期型汇贷盈产品，做美元人民币掉期业务，近端美元结汇人民币6688000元，则3个月后企业户人民币本息合计6688000×(1+2.25%/4)=6725620元，远端购汇海外代付美元本息，远期购汇所需人民币为6.6725×1000000×（1+2.1891%/4）=6703178.68元。
3.企业选择掉期型汇贷盈产品远端到期实现收益人民币资金6725620-6703178.68=22441.32元。
3利用人民币跨境结算进行海外代付的组合产品。
境内企业在银行存入人民币定期存款作为保证金，利用跨境人民币结算，境内分行向境外银行发送人民币代付指令，境外银行收到指令后即向国外客户支付货款（人民币或转化为等值外币），到期后境内银行释放人民币保证金偿还境外银行的代付资金。该产品在满足境内企业利用人民币进行跨境结算需求的同时利用人民币升值预期进行外汇保值增值（见图3）。
①进口企业存入人民币保证金；
②境内银行向境外银行发送代付指令；
③境外银行向出口企业支付货款；
④境内银行释放保证金偿还代付资金。
案例分析：
以代付（客户实际付款）金额100万美元为例。境外银行代付利率1年LIBOR加260个基点(LIBOR为 0.73%)，1年NDF锁定价格6.3980，即期购汇汇率6.5060，1年人民币存款利率3.25%。
1.境外代付1033670美元[1年本金+利息= 100万美元×（1+3.33%×364/360]。
2.还款需人民币6613420.66（1033670美元×6.3980）。
3.即期需存人民币本金6405250.03元，用于1年后还款[6613420.66/(1+3.25%)]。
4.企业较即期购汇节省人民币100749.97元（100万美元× 6.5060-6405250.03），收益率达1.57%。
4境内外银行和关联企业四方利用NDF市场联动的组合产品。如人民币全额质押项下进口贸易融资+四方协议+ NDF（人民币无本金交割远期）+即期售汇，由银行境内外分行与境内外关联公司四方签订协议，锁定美元贷款的保证金及境内外远期合约的盈亏，并通过客户本身的贸易背景作为有关资金流动的渠道，为客户提供利差及汇差套利途径。在跨境人民币结算项下，通过四方联动模式能获得更高收益，如“跨境人民币本息保进口信用证”，通过境内银行开立远期人民币信用证并承兑，境外关联企业获得外币融资，同时配套叙做NDF资金交易锁定汇率，信用证到期后，企业在境外银行用人民币购汇偿还融资本息（见图4）。
①进口企业存入人民币保证金；
②境内银行为其办理相同期限等值外币融资；
③进口企业即期支付货款；
④签订四方协议后，境内企业的境外子公司在境外银行叙做NDF；
⑤到期后境内银行释放人民币保证金；
⑥境内企业即期购汇归还融资本息；
⑦境外子公司与境外银行进行NDF差额交割。
案例分析：
A公司在香港、上海设有子公司，因经营需要，长期从海外进口货物，并以人民币购汇对外支付。假设A公司8月26日对外付汇100万美元。具体方案及收益体现见表1。
传统产品套利模式
（一）远期结售汇
典型案例：2010年6月底，境内A公司与境外B公司签订出口合同，金额为100万美元，预计收汇日期为2011年3月底。2010年6月底报9个月期（到期日为2011年3月底）的美元结汇价格为6.7000左右，A公司为规避人民币汇率升值风险，向银行申请金额为100万美元，期限为9个月的远期结汇，远期结汇汇率为6.70。
收益分析：对于企业而言，企业通过远期结汇锁定出口收入为670万元人民币（100万×6.7），若2011年3月底美元兑人民币汇率低于6.70，则企业因为远期结汇取得收益。事实上，到期日人民币对美元的价格为6.55左右，企业通过远期结汇获得了15万元人民币收益［（6.7-6.55）×100万］。当然，如果汇率升值没达到预期水平甚至出现贬值，企业将因远期结汇而产生一定损失。
（二）结构性付汇产品案例分析
运作模式：进口贸易融资+远期购汇+人民币定期存款
典型案例：假设某企业在4月20日有一笔进口TT项下100万美元款项需要支付，企业在4月20日将相应655.75万元人民币资金划入结算账户用于购汇，银行为其提供6个月期进口汇出款融资，利率为3.4475%,银行为企业提供6个月人民币定期存款3.05%,远期购汇汇率为6.50。
收益分析：企业655.75万元人民币存6个月期定期，到期本息收入为665750188元；为企业提供100万美元进口汇出款融资，到期需支付本息合计为101723750 美元；远期购入101723750 美元需支付人民币661204375元；收入665750188与支出661204375的差额即为企业盈利，盈利额为4545813 元。
（三）结构性收汇产品案例分析
运作模式：出口贸易融资+即期结汇+人民币定期存款
典型案例：假设某企业在4月25日有一笔出口托收项下100万美元应收款项，无融资需求，银行主动向其提供3个月美元融资，融资利率为3.28525%，扣除融资利息后结汇，即期结汇汇率6.5308，将结汇所得人民币资金存3个月定期，3个月远期结汇汇率为6.50。
收益分析：100万美元3个月融资利息为830438 美元，扣除利息后，企业可得99169562 美元；将99169562 美元结汇，获得647656574 元人民币；将647656574 元人民币存3个月定期，到期本息合计652322400元人民币；按3个月远期6.50计算，企业若按此操作，收汇后结汇，可获得人民币650万元，收入减去支出，企业获得利润为人民币23224元（即6523224-6500000=2322400 元）。
（四）人民币与外币掉期业务
运作模式：银行与企业同时约定某一种外币对人民币的两笔兑换交易，两笔交易的外币或人民币金额相同、交割日不同、方向相反。
典型案例：某公司收到汇入汇款50万美元，两周后又马上要对外支付相应金额购买原材料。公司在收到境外汇款的当天与银行叙做一笔人民币与美元的掉期业务，期限两周，金额50万美元。
收益分析：即期卖出美元买入人民币，假设汇率为6.7898，50万美元换入人民3394900元；远期买入美元卖出人民币，假设汇率为6.7805，换入50万美元支付人民币3390250。两周后到期完成资金交收后获得汇差收入人民币4650元。此外，与未做掉期比较，企业获得两周人民币资金的使用权，可暂时用于企业日常资金结算，到时又按约定汇率兑换成美元，未影响对外付汇，而且由于人民币利率高于美元利率，办理掉期业务之后企业可获得较活期利息更多的收益。
（五）外汇期权业务
典型案例：某企业在银行办理一笔美元贷款，金额为1900万美元，期限为2年，贷款利率为6个月LIBOR加点，利率按季浮动。为规避美元利率上升的风险，企业在银行购买了利率上限期权（CAP），其交易本金USD1900万元，期限2年，标的利率6个月LIBOR，利率上限为1%。
收益分析：在交易存续期内，若6个月LIBOR低于1%，企业仍按照市场利率支付贷款利息；若6个月LIBOR高于1%，企业仍按1%支付贷款利息。购买该期权后，企业既能享受美元利率处于低位的好处，又能将贷款利率封顶在一定水平；银行则可获得贷款利息和期权费收益。
政策建议
汇率避险产品对跨境资金流动管理造成的影响主要有：企业掉期结汇、延期购汇或在境外购汇，增加了外汇资金净结汇的压力；人民币支付替代购汇，短期内增加了外汇储备的压力；难以监控无真实贸易背景的资金运作，异常资金跨境流动风险加大；境内企业通过避险产品变相参与境外NDF市场，加大人民币升值预期；企业过度投机或套利背离“避险”初衷；企业可能利用境内外市场汇差实施无风险套利；银行和企业过度投机套利使得风险向央行转嫁；外汇衍生产品市场发展与外汇监管需要齐头并进。
因此，笔者提出以下建议：
关注避险产品运作模式、成本收益及境外交易环节。建立境内企业汇率衍生品交易调查制度，了解企业汇率衍生品交易情况，防范异常资金变相流入境内。
完善汇率衍生品备案管理制度。深入了解各类产品的流程、成本收益、风险点及对外汇资金流动的影响，限制无真实交易背景的投机类产品。
加强贸易真实性审核。为降低投机套利行为对跨境收支的影响，建议加强汇率避险产品相关的贸易背景真实性审核，限制投机性资金运作，规范衍生品市场发展。
加强NDF市场研究。关注境外人民币NDF市场状况，为人民币汇率形成机制改革提供借鉴。研究境内外关联企业通过NDF运作的跨境资金流动、经营风险、市场预期对资金流动影响。
逐步推进汇率、利率市场化。充分发挥金融市场的价格发现功能，进一步加快国内利率、汇率市场化进程，缩小境内外市场差异，减少套利。
继续鼓励金融机构加大金融创新力度，增强产品的适用性和灵活度。鼓励银行开发更多以规避汇率风险为主的金融产品，增加企业防范汇率风险的选择权，提高风险对冲能力。
加强对企业规避汇率风险的指导。可针对企业资产负债状况和业务规模，设置“综合外币负债额度”或“综合外币负债率指标”，以此为基础，根据风险因素对企业外币负债状况进行折算，对于衍生产品，也可考虑采用相应方式折算其存量或流量状况，并纳入额度或比率控制。
要加强对银行和企业集团境内外资产摆布的监管。规范境内银行和境外银行、境内企业和境外企业之间的资金及划转债权债务行为。例如，可以对企业集团关联方交易实施“长臂管辖”，要求境内企业必须报告其境外关联方资产负债状况和关联交易行为。
摘要：自2005年7月人民币汇率形成机制改革以来，我国外汇市场加快发展，人民币汇率弹性不断增强。几年来，人民币汇率形成机制改革有序推进，取得了预期的效果，发挥了积极的作用。但由于人民币汇率弹性的增强，也给外贸企业带来了汇率风险。从理论上讲，货币升值实际上并不影响进出口商品本身价值，只是改变了商品在国际贸易中的相对价格，削弱了其在国际市场的竞争力。人民币升值3%，就相当于出口产品成本提高了3%，出口竞争力降低了3%。一国货币升值后，出口商品的外币价格上升，外国对这种商品的需求下降，出口规模受到制约。同时，该国进口商品的本币价格下降，会刺激国内对进口商品的需求，进口规模得以扩大。那么，在人民币不断升值的背景下，外贸企业应如何规避外汇风险呢？。
关键词：外汇风险 案例分析 应对措施
汇率是一国经济运行中最重要的变量之一。人民币汇率的波动对我国的国际贸易环境产生了重要影响，对外贸企业的影响是相当大的。
一、 什么是外汇风险及外汇风险的种类
（一）外汇风险是指在持有或运用外汇的经济活动中，因汇率变动而蒙受经济损失的可能性
外汇风险产生于不同货币之间的兑换，一旦涉及到货币的兑换，就不可避免地产生汇率风险。一般来说，风险是指既可能使当事人受损，也可能使其获益的不确定性。在这里，外汇风险主要指蒙受损失的可能性。汇率问题与对外贸易紧密相关，尤其是对外贸易企业，由于其主要经营进出口业务，贸易量又比较大，因此，外贸企业预防和化解外汇风险尤显重要。
（二）外汇风险的种类
外汇风险一般分为交易风险、会计风险和经济风险。交易风险是以外币计价或结算，从交易发生到完成的这段时间里因汇率发生变动而使得实际收到或支付的本币价值发生变化的风险。前面本文讲述的就是交易风险。会计风险又称折算风险，是指跨国公司的母公司在与海外的子公司合并财务报表中因汇率的变化所引起资产负债表某些项目产生账面损益的风险。经济风险是由于外汇汇率发生变化而引起国际企业未来收益变化的一种潜在的风险。外贸企业关注的和本文讨论的主要是交易风险。
二、在实际工作中，外贸企业规避外汇风险成功的典型案例分析
案例1、（据2010年8月28日大连日报报导） 我市一家做海外工程承包的企业，由于工程周期一般都是三五年，收汇期很长，汇率风险也大。在银行的帮助下，这家企业从去年开始通过结构性远期买卖套保产品来规避汇率风险，取得了比较理想的效果。但多数外贸企业对套保业务虽然认知度较高，在选择套保时却存在着做金融衍生品有否投机的顾虑，甚至有的企业还简单地停留在套期保值是为了利润最大化，有盈利才做套保，把结果用“赢”或“亏”来考量的层次上。“其实企业套保的根本目的不是为了增加盈利本身，而是通过提前进行成本锁定，增加盈利的确定性，回避现货市场价格波动的风险。”渣打银行大连分行行长田翎表示，“正确的套保评价原则是，坚持既定政策的套期保值，即使亏损也是正确的；反之，即使盈利也是错误的。这是套期保值成功的关键。
案例2、美元贬值无疑在不断侵占着出口企业本已薄弱的利润空间，在这样的背景下，出口企业面临着严峻的生存考验。但是同样的前提下，也有一些出口企业找出了应对办法，2009年初，我们的记者在大连制作“危机中的转身”这期节目时，发现一家做服装出口生意的企业，成功躲过了2008年那场汇率波动，他是怎么逃过这一劫的呢？李桂莲告诉记者：“我们锁定一个汇率就是7.5，按照7.5的这个汇率给我们来结算，以后的汇率就是降到6了那么咱们相互也要保持这样一个，那么将来它要回到8了，或者回到更高了，那个咱们再坐下来谈，也就是2007年就开始和他们客户谈，就开始执行这个。所以2008年客户给我开玩笑说，真没有想到你怎么那个走在这个危机的前面。你要现在和我们谈，我们根本就没法和你俩谈。”
对汇率的提前下手无疑为李桂莲减少了很多风险，但绑定汇率，并不是所有的外商都能轻易答应的谈判条件，与大型出口企业相比，很多中小型出口企业在跟国外客户议价时，常常处于劣势，所以很难以此应对风险。
案例3、谷歌作为一个全球性的跨国知名企业，其足迹遍布全球各地，其收入来自世界各地，根据谷歌在7月16号公布的2010年第二季度财报显示，来自美国以外的收入35.3亿美元，占到其总收入的52%。从这个数据中我们就可以看到海外市场对于谷歌的重要性不言而喻。而庞大的海外市场必然会相应的带来一个问题，即汇率问题，汇率的变动会对其的整体营收造成重要的影响，正如谷歌在其近期财报中所显示的那样，汇率风险成为了谷歌所面临的首要市场风险，而如何对外汇风险进行管理成为了谷歌不得不面对的一个头疼问题。
而面对如此风险，谷歌所能够做的就是通过各种金融衍生产品来规避由汇率变动引起的损失。从谷歌的财报中我们可以看到，谷歌到今六月为止，共购买了价值7.06亿的远期外汇合同，约占外汇收入的20%，而在去年这一数据是5.94亿美元，通过各种远期外汇合同的套期保值，谷歌很好的锁定了有关汇率风险。
通过对以上典型案例的分析，我们可以看出，通过对外汇风险的成功规避，不但减少了前沿的损失，在某种程度上，还取得相应的收益。
三、外贸企业应对外汇风险应该采取的措施
（一）灵活运用贸易结算方式
收回销售货款是对外贸易的重要环节，强调“安全及时”收汇是外贸出口应始终贯彻的原则。“安全”有两层涵义，一是出口收汇不致遭受汇价波动的损失；二是外汇收入不致遭到拒付。“及时”与“安全”密不可分，及时收汇则汇率波动的时间风险会大大缩短，拒付的可能也受到限制。因此，要做到安全及时收汇，防止外汇收入不能收回的风险，还应根据业务实际，在了解对方资信的情况下，慎重而灵活地选择适当的结算方式。常见的国际贸易结算方式有预付货款、赊销、跟单信用证和跟单托收等，各种结算方式在规避汇率风险方面作用不同，需在关注外汇局相关规定的前提下灵活掌握。
（二）考虑将汇率风险纳入成本控制
既然汇率的波动现在已经比较频繁了，那不如干脆在核算成本的时候就留有余地，因为在一定的周期内汇率的波动还是有一定的范围的，一般在3%--5%之间，报价时就考虑进去这个区间。同时也可以和客户约定如果超出这个比例，那么风险共担，由买卖双方共同承担因汇率波动而带来的利润损失。或者约定报价有效期，目前很多客户都从原来1～3个月报一次价格缩减到了10～15天，甚至有客户开始每天按照汇率波动更新报价单。
关键词：汇率波动；外汇交易工具；资金保值；风险缓释
中图分类号：F275.2 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2013）24-0160-03
以国际主流货币美元对人民币的汇率为例，自2011年以来美元汇率持续下滑，人民币出现相当一段时间的单边升值，人民币汇率持续创下新高，美元也在以没有最低只有更低的汇率在每天的结售汇市场出现，汇兑带来的损失在企业的财务报表上逐日增加。以2011年年中的人民币兑美元的汇率走势图，我们可以清晰地看出这段时间两种币别变动。
由上页汇率走势图可以看出，人民币在2011年的汇率波动加大，升值走势较为明显。如果进出口企业对汇率变动不做任何的风险缓释措施，资金损失的出现毫无疑问。但是作为对外汇市场不是特别了解一些企业选择什么样的外汇交易工具，成为该类进出口企业的财务人员不小的挑战。合适的外汇市场交易工具的选择判断能力是需要有较为专业的知识后才能将具备的，但是财务人员也同样可以通过一些较为简单的交易工具来增强对外汇的理解，以便对外汇市场有一个更为清晰的认识，对外汇交易工具对资金的保值避险和风险缓释的作用有更为全面的认知，以达到能实现以外汇交易工具实现企业资金避险的目的。
以目前叙做较多的远期结售汇为例，我们来分析一下外汇工具的独特作用。远期结售汇（SALE AND PURCHASE OF FORWARD FOREIGN CURRENCIES AGAINST RMB）是相对日常的即期结售汇而言的，远期结售汇业务是指企业与银行签订远期结售汇协议，约定未来结汇或售汇的外汇币种、金额、期限与汇率，到期时按照该协议订明的币种、金额、汇率办理的结售汇业务。在外汇实务中的应用通常是这样的，如果一个企业在6月预计一个月以后将有一笔美元回款，如果企业在回款日7月份选择美元即期结汇，那么汇率可能已经出现大幅下跌，企业原定应获得人民币金额就将减少。但是实际情况是银行在6月份时就可以给企业报出一个7月份远期结汇汇率，这个远期结汇汇率是比7月份当期的汇率要高的。如果企业在6月份时即选择叙做一笔远期结汇，那么在6月份时，就已经将汇率锁定，企业将在7月份以一个较好的汇率获得更多的人民币资金，企业该笔美元回款的汇兑损失得到缓释。下面的汇率报价表和案例分析，可以让我们对上述结论有较为有力的验证。
下表是某银行于2011年7月初的远期结售汇汇率报价。
如果企业在7月初预计7月25日左右将收到一笔金额为USD1 000万元的货款，如果选择在2011年7月25日进行即期结汇，那么该企业实际收到的人民币金额为USD1 000万*6.4298=CNY6 429.8万元，如果选择办理一笔远期结汇，那么该企业在当天实际收到的金额为USD1 000万*6.4 527=
CNY6 452.7万元。25天的时间为该企业的财务资金减少汇兑损失CNY6 452.7万-6 429.8万=CNY22.9万元。损失和收益就是这么直接地摆在进出口企业财务人员的面前，很直接地就反映在财务报表中汇兑损益科目的发生额和余额里，利用外汇交易工具对企业资金的抗风险作用不言而喻、一目了然。
当然外汇市场肯定不是以上所说的如此简单变化，人民币汇率市场也不可能一直出现单边升值走势，金融形势的走势从来都不是可以简单预料的。自2011年9月以来，人民币的走势就逐渐开始显现波动走势，震荡走势和双边波动成为一段时间的人民币走势主题。这种复杂的走势也直接导致了，企业财务人员对外汇市场更加不知所措，原有的简单操作的外汇远期结售汇突然不适应了新的形式。企业原有的避险措施不足以满足对外汇资金风险敞口的管理把控要求，新的形势对企业财务从业人员有了更高的要求。
一些企业开始选择银行推荐外汇期权（FOREIGN EXCHANGE OPTION TRANSACTION）以达到汇率避险的目的，即是以向银行支付期权费的形式，获得未来有权以约定价格买卖约定金额的外汇。外汇期权相对应于传统的远期结售汇而言，有了更多的灵活性，对于当前人民币汇率走势难以有效评估的局势，算得上是比较有效的避险工具。当然具体的业务选择还是要看企业的资金规模和避险要求，选择更为复杂的期权组合还是相对简单的远期结售汇，更主要的还是一句企业的风险敞口管理要求和企业所在行业特性，很有可能一项外汇期权组合给企业带来一项损失，或者未能达到预期的避险和保值效果。以简单一种外汇交易工具就能规避外汇汇兑风险，几乎是不可能的，外汇市场没有完全绝对的法则，也没有完全可以套用的模式，所有的解决方案和案例只能是参考和学习，不分析企业的实际状况永远没有标准的答案。
外汇市场的汇率避险的工具选择目前来看并没有完美的快速、简单的解决方案，做好资产负债表的比率匹配和外币现金流的较为准确预测，利用银行远期外汇报价估算销售产品报价，估计未来短期及中长期的汇率波动水平对企业资金的影响，以增加对选择合适外汇避险工具的判断能力，这些基础的准备工作虽然琐碎，但是对于进出口企业而言，不失为目前暂时可以参考的方法。
进出口大型企业可以通过具有高度专业水平的专家来分析汇率走势，依靠负责的分析工具来为企业选择不同的外汇避险办法，这种业务模式和水准是一般企业无法相比的，对于多数企业而言，还要不断增加自身业务素养，提升从业人员业务水平，充分认识外汇市场交易工具在财务资金的风险缓释作用，通过不断地积累经验和实际操作，以更好地实现企业外汇资金保值和资金风险缓释的最终目的。在这条道路上，企业财务人员任重道远。
参考文献：
[1] 龚慧峰.外汇市场[Z].
[2] 李健.外汇风险防范技巧与策略[M].北京：中国对外经济贸易出版社，1996.
关键词：中小企业 风险管理 风险评估 评估方法
1 概述
中小企业是人员规模、资产规模与经营规模都比较小的经济单位。据有关统计数据表明，中小企业在就业、技术创新等方面对经济发展起着举足轻重的作用，目前中小企业占我国企业数量的98%以上，新增就业岗位贡献率达85%，占据新产品、发明专利、GDP和税收的75%、65%、60%和50%，在中小企业快速发展的同时，也面临着一系列生存困境，由于生产规模小、经营范围分散、涉及行业多等原因，中小企业在筹资能力、技术研发和人才引进等方面存在一系列障碍，如何通过构建风险管理体系，对资金、规模等提前进行风险控制，增强抵御风险的能力十分重要。风险管理中，风险评估是其中极为重要的环节与基础，不同的风险情况需要不同的评估方法才能准确地判断其威胁及影响后果。论文在对各风险评估方法分析比较基础上，通过具体案例研究，探讨适合中小企业风险评估管理最佳路径。
2 风险评估方法与比较
风险评估方法，包括基于知识（Knowledge-based）的分析方法、基于模型（Model-based）的分析方法、定性（Qualitative）分析和定量（Quantitative）分析。无论何种方法，企业风险评估的目的在于评价识别出的各风险对企业实现目标的影响程度和风险价值，给出风险控制的优先次序等。
2.1 国内外研究现状
定性风险评估国外研究中常有“德尔菲法”和“SWOT分析法”。如Schmidt，R等（2001）则运用了“德尔菲法”识别项目风险，即采用匿名发表意见的方式集结专家的共识及各方意见，这种调查结果避免了受到权威或大多数意见的影响，评估结果更加准确。Frank，Alejando German等（2013）运用了“SWOT分析法”，通过分析项目的优势、劣势、机会和威胁，综合评估风险大小。国内学者中黎静（2011）认为可以通过对相关数据资料的分析定性评估企业风险。彭华涛、单初（2002）认为可根据对企业面临的内、外部环境的系统分析，实施环境分析法评估风险。刘爽（2008）认为涉及企业整体的风险评估，需要逐个分析企业各个部门及具体流程，确保信息全面准确，即“分解分析法”和“流程图法”。
定量风险评估方面，国外学者Kamal M.Al-Subhi Al-Harbi（2001）在项目评估上运用了“层次分析法”（AHP），即将与决策有关的元素分解成目标、准则、方案等递阶层次结构，再应用定量分析的方法对各方案进行比较以确定各因素的重要程度。Pau l R等（1998）还提出了另一种定量评估方法――“风险矩阵法”（Risk Matrix），即在项目管理过程中识别风险重要性的一种结构性方法，能够评估潜在风险对项目的影响程度。同时近些年来国内也有学者就AHP法（李德庆等，2011）及风险矩阵法（徐贤浩等，2006；李海凌等，2009）研究风险评估问题。另外还有学者运用概率计算法（许凯等，2013）、专家打分法（方红星，2002）、灵敏度分析法（蔡琳等，2008）等不同量化方法评估企业风险。
2.2 风险评估方法比较
国内外研究中的中小企业风险评估方法多种多样，定性评估方法主要有：数据资料分析法，环境分析法，分部分析法，德尔菲法，SWOT分析法。定量评估方法，大体可以归纳为：概率计算法，专家打分法，灵敏度分析法，层次分析法，风险矩阵法。不同方法优缺点及适用情况如下：（见表1、表2）
3 实证研究
3.1 企业基本情况
我们选择了中小型外贸企业，该企业地处江苏省南通市，2006年成立，公司拥有员工50余人，外贸业务人员20余人；主营业务是家用纺织，包括各种布料以及成品；其产品约35%销往国内市场，海外市场中美国占20%，东欧20%，南美15%，中东5.5%，其他亚洲地区4.5%。
从外部环境来看，国家对纺织品出口采取积极鼓励政策，南通市也拥有较完善的纺织品贸易市场体制。随着我国纺织品出口量日益增加，一些国家对我国纺织品的限制越来越多，该公司经常出现一些因技术、环保等问题的退单现象。从公司内部组织经营来看，企业外贸业务起步晚，规模小，与较成熟企业相比缺乏竞争力，且进行海外业务时，企业对客户信息、国外政策文化了解不全面，出现过因客户失信、文化争执而导致公司利润受损的情况。
3.2 研究方法
通过对风险评估方法特点、适用情况的分析，风险矩阵法程序性强，且结合了风险影响程度及概率大小，考虑较全面，适宜评估企业整体风险状况。在识别风险的基础上，风险管理者可以利用风险矩阵来评估风险对项目的潜在影响，并且通过计算风险概率，评定风险级别。
具体来看，风险矩阵法在企业风险评估上分为四个步骤：首先，风险对企业的影响程度分级（见表3）。其次，风险发生概率水平分级（见表4）。再者，建立一个风险影响等级和风险概率对照表，从而得出各个风险高、中、低级别（见表5）。第四，不同的风险影响等级和风险概率组合有可能得出相同的风险级别，高、中、低风险级别难以真正评估出各种风险的重要程度，因此通过计算Borda序值，将处于同一级别的风险区分开来。
具体做法如下：设N为风险总个数，i为某一个特定风险，k表示某一准则。风险矩阵有两个准则：用k= 1表示风险影响等级，k= 2表示风险概率等级。如果Rik表示风险i在准则k下的风险等级，则风险i的Borda值由下式算出： bi=■（N-Rik）
计算得到每一种风险Borda值，从大到小可排列出各风险的Borda序值。Borda序值是结合风险影响等级和风险发生概率的风险重要性排序。一个风险的Borda序值表示比它更重要的风险的个数。即Borda序值如为0，则表明该风险最重要；Borda序值为1，表明另外还有1个风险更重要，依此类推。因此Borda序值越小，说明该风险越重要，对企业的影响越关键。
3.3 风险评估指标选择
根据案例外贸公司的实际情况，从政策风险、市场风险、汇率风险、财务风险、人力资源风险、信誉风险等六个主要风险类别进行指标的分析选择。
政策风险。企业生存需要稳定的政局环境和政策支持，特别对于外贸行业来说，国内外的政策变化都影响企业发展。其具体包括：国内纺织品出口法律法规，我国对纺织品出口补贴率，纺织品行业标准；国外纺织品进口法律法规，配额限制；WTO反倾销反补贴政策，争端处理机制等。
市场风险。市场是企业经营活动的起点和终点，因此市场风险与企业发展息息相关。具体包括：消费者偏好变化；竞争者竞争行为；纺织品市场供需变化；原料市场价格、供给变化等。
汇率风险。对于外贸企业来说汇率风险同样威胁企业生存。且我国人民币汇率一直处于波动状态，市场极不稳定。其包括：市场通货膨胀变化；人民币对各货币的汇率值变化；国际收支顺逆差变化等。
财务风险。财务风险是企业最重要、最具有综合性的风险。对于A公司这种外贸中小企业，其财务风险主要包括：流动性风险；筹融资风险；国际投资风险；偿债能力风险；收益分配风险等。
人力资源风险。对于外贸公司，优秀的外贸人才会给企业带来巨大效益，反之人员使用不当也会造成企业损失。人力资源风险具体包括：企业人才聘、解机制；员工薪酬满意度；优秀外贸人才主动离职率，外贸人才缺口比例等。
信誉风险。对于外贸企业来说，在与国外客户合作的过程中，良好信用和相互了解是基础。因此信誉风险不仅应包括：企业自身信用等级，服务投诉率，企业逾期还贷率，负面消息曝光率等；还应包括：国外客户经营状况，信誉情况，国外政策文化等。
3.4 评估分析
风险评估指标选定后，采用向专家发放调查问卷表（实际发放问卷50份，有效收回50份），汇总专家对风险程度的打分结果，总体认为财务风险最重要，市场及汇率风险次之，而由于我国政局稳定，政府对产品出口较支持，且该公司重视人才培养，同时信誉良好，因此对于政策、人力资源及信誉风险总体意见认为风险系数较低。
综合以往资料数据及各量化指标，对各种风险发生的概率也进行了大致的计算估计，最终分析得出上述六种风险类别的风险影响等级及风险发生概率（见表6）。
表6 企业风险划分等级及概率
按照表5风险影响等级和风险概率组合对应关系，各风险类别的风险级别：政策风险、人力资源风险级别为“低”，市场风险、汇率风险、信誉风险级别为“中”，财务风险级别为“高”。处于“中”级别的风险有三类，“低”级别的风险有两类，因此需要计算Borda值，重新进行风险排序。以政策风险为例，比政策风险影响等级高的风险有3个，比政策风险发生概率大的风险有4个，因此根据Borda值计算方法：bi=■（N-Rik）=b1=■（N-R1k）=（6-3）+（6-4）=5
依次计算其他风险方面的Borda值，得出分别为5、8、10、12、4、6，排列出Borda序值为：4、2、1、0、5、3（见表7）。即对于该企业来说，这六种风险重要性由大到小依次为：财务风险、汇率风险、市场风险、信誉风险、政策风险、人力资源风险。
表7 风险类别、风险影响等级、风险概率、风险级别Borda序值对照表
4 结果分析
风险矩阵法评估得出的风险重要性结果与专家问卷调查结果是基本一致的。
结论一，案例公司中财务风险是最应重视的，主要是因为财务风险涉及面较广，关系到企业经营的方方面面，且资金的往来向来是企业中最关键的部分。
结论二，汇率风险是外贸企业特有的风险类型，汇率波动对其业务收益有直接的影响。而对于一般的企业来说，汇率则可以直接归类于市场风险中，影响不大，反而其赖以生存的市场环境，如产品供需、市场竞争等会对企业造成较大的冲击。
结论三，对于信誉风险，虽然由于案例公司自身信誉良好，大多问卷结果认为其影响不大，但因为公司海外业务量渐大，对象又不固定，所以容易因对客户情况了解不清或两国文化不同而带来损失。
结论四，政策风险和人力资源风险，因我国对纺织品出口较支持，且国外市场对我国纺织品需求限制不多，企业只要遵守WTO相关规定即可。而人力资源方面，案例公司对人才很重视，人才培养体系较完整，因此目前不存在大的风险可能。
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摘要：本文以双汇国际成功并购史密斯菲尔德公司为例分析了我国企业跨国并购的财务风险及其防范，对我国企业海外并购提出合理建议，以期为今后提高我国企业跨国并购的成功率提供借鉴。
关键词：双汇 史密斯菲尔德 跨国并购 财务风险防范
今形势下，企业并购已成为企业战略发展的重要途径之一。企业进行跨国并购是为了获取企业所需要的资源（比如技术、品牌资源、管理经验等），以及扩大国际市场份额。双汇国际收购史密斯菲尔德是近几年来我国企业跨国并购的一个典型案例，双汇国际通过收购，可以获得共享史密斯菲尔德公司的资源、产品、品牌、技术和管理经验，有助于扩大我国市场甚至世界市场。但经济的全球化，有时一国经济波动会使得他国甚至多国的经济产生波动，从而使跨国并购企业面临一定程度的风险，尤其是财务风险。为此，我们需要总结经验，供我国企业跨国并购借鉴和参考。
一、企业跨国并购及其财务风险概述
（一）企业跨国并购的动因及类型。从20世纪90年代后期以来，国际形势转变为经济全球化、区域经济一体化。资本在全球性流动。跨国并购是国际资本流动的主要形式。跨国公司通过跨国并购的方式，来实现生产经营的优化性的全球配置。企业跨国并购主要为适应国际环境变迁，获取战略性资源及获取经营、管理、财务协同效应。我国企业跨国并购的类型主要有资源驱动型、技术品牌驱动型及市场驱动型。
（二）企业跨国并购财务风险。跨国并购中的财务风险是指企业在海外并购中，由于设定的融资、支付、目标价值评估等财务决策而引起的企业财务状况的不确定，使预期和实际产生较大偏离，而导致企业出现财务危机。财务风险贯穿于企业整个并购活动之中，在不同的并购环节会产生不同的财务风险，主要有并购前战略决策风险、目标企业价值评估风险、融资和支付风险、整合风险。
（三）我国企业跨国并购及财务风险控制现状。
1.我国企业跨国并购现状。近年来，我国的并购市场发生了不小的变化，主要体现在并购重点转移、并购模式调整、并购市场拓展、并购工具创新等几个方面。首先，并购市场由传统产业逐步投向新兴产业。其次，并购模式从兼并重组逐步过渡为收购重组。此外，我国并购市场由国内逐渐走向国际。最后，企业并购的金融工具出现多元化趋势。目前横向并购仍然是我国跨国并购中主要的并购方式。
2.我国企业跨国并购的特点。（1）并购的行业分布广泛，但仍以寻找资源和制造业为主导。（2）海外并购区域从以亚洲为主转变为以欧美、澳洲等发达市场为主。（3）跨国并购更多呈现逆向并购，并购目标以发达经济体为主。（4）跨国并购大多为横向并购和纵向并购，混合并购少。（5）并购主体仍以国有大中型企业为主，民营企业海外并购开始快速增长。
3.我国企业跨国并购财务风险控制现状。一是融资与支付方式单一较窄；二是缺乏有效的战略目标；三是没有做好准确的价值评估；四是财务整合不理想。
二、双汇国际收购史密斯菲尔德案例分析
（一）案例概述。2013年5月29日晚间，双汇国际控股有限公司和美国史密斯菲尔德食品公司联合公告称，双汇国际将以总价约71亿美元（约合人民币437亿元）收购美国最大猪肉及生猪生产商史密斯菲尔德。其中，股权部分对价约为47亿美元，债权部分对价约为23亿美元。此消息一出，便引起了舆论的极大关注。而双汇国际间接控股的国内A股上市公司双汇发展在消息爆出的第二日上涨8.73%。此后史密斯菲尔德成为双汇国际的全资子公司，但其品牌仍然保留。
（二）并购双方公司背景。
1.双汇国际公司概况。双汇国际主要从事国际贸易、投资及多元化业务，是上市公司双汇发展的控股股东，也是双汇集团的控股股东。双汇在屠宰和肉制品方面具有领先优势。2012年，双汇国际控股的双汇发展出栏生猪31万头、生猪屠宰量1 142万头、肉类总产量270万吨，实现销售收入393亿元人民币，利润总额38亿元人民币。
2.史密斯菲尔德公司概况。史密斯菲尔德食品公司成立于1936年，是美国第一大猪肉制品供应商，旗下拥有十几个美国领先品牌。此前公司公布的2012年财务报表显示，公司净利润达到3.61亿美元，摊薄后每股收益2.21美元；销售额达到131亿美元，增长7%。在2011年财务报表中，史密斯菲尔德食品公司净利润为5.21亿美元，摊薄后每股收益3.12美元。史密斯菲尔德是世界第一大生猪生产商，共饲养母猪85万头，年产近1 600万头商品猪，日屠宰能力可达11万头。
（三）并购动因分析。
1.双汇国际并购动因。
（1）产生规模经济。与进口猪肉成本相比，我国本土猪肉成本较高。双汇国际完成收购后，可以通过史密斯菲尔德以更低的价格获得美国猪肉资源，运用进口的美国高品质、更安全的猪肉来满足国内市场对高档猪肉产品的需求。此次收购中美两国最大的猪肉企业结合，使得双汇成为世界上最大的猪肉企业，从而增强了企业实力。
（2）优势互补。美国的史密斯菲尔德同双汇相比具有先进的生产养殖技术和管理经验，因为需要很高的生产成本但是国内需求量不足，导致企业利润下降；而我国的养殖技术相对落后，但市场非常大，所以双汇收购史密斯菲尔德后可以相互共享经验、技术，两家公司产生协同效应。
（3）提高市场份额。史密斯菲尔德的猪肉产品不仅供应美国国内，还出口中国、墨西哥、日本等全球12个国家，市场占有量非常大，双汇收购后，将占据更多的市场份额，提高了双汇对全球市场的控制力，获得较高的利润，提升品牌优势和知名度。
（4）获得持续的成本优势。中国相对于美国的土地密集型农产品和生猪并无太多的成本优势，但是我国人口众多，劳动成本上升的速度远远快于美国，迟早会取得相对的成本优势。双汇将美国在生猪养殖、饲料粮种植等环节日益凸显的成本优势收归企业所有，再和国内在加工、消费等环节的稳固优势相结合，这有利于双汇在较长时期内稳定原材料成本，甚至将有助于稳定猪肉原料来源。
2.史密斯菲尔德并购动因分析。
（1）销售业绩下降，公司利润减少。2008―2013年史密斯菲尔德营业收入盈利和同比增长波动较大， 2009和2010年出现亏损，2011年净利润5.21亿美元，2012年则下滑至3.61亿美元，2013年仍在下降，为1.83亿美元。通过表1数据可以看出，史密斯菲尔德公司整体业绩连续下降，并下降幅度很大。其中影响该公司权益净利率变动的主要因素就是其销售净利率的持续下降。通过该公司的利润表可以看出，主营业务收入在不断增加，而净利润却在逐年减少，说明史密斯菲尔德公司的主营业务成本控制得比较差。这主要是受市场的饱和、养殖饲料成本的上升等多方面因素影响。
（2）获得更大利润空间。由图1可以看出，史密斯菲尔德公司的毛利率及净利率波动较大，尤其在2011年后下降趋势明显，逐渐走低。销售利润的下降，势必获得利润空间在减小，这对一个企业来说是很大的财务危机。双汇国际和史密斯菲尔德合并后，可以帮助史密斯菲尔德进入巨大的中国和其他国家市场，增加商品出口量，从而获得更大的利润空间。
（3）其他受益。并购后，双汇国际向史密斯菲尔德承诺保持其运营不变，原有的品牌不变、管理层不变、总部不变，承诺不裁减员工、不关闭工厂。
（四）双汇国际收购史密斯菲尔德财务风险及防范分析。1.企业价值评估及防范分析。在跨国并购交易中企业价值评估是很重要的一项，企业需要合理的并购投资战略与并购动机。但是由于并购双方地域等问题致使相关信息不对称，容易导致企业价值高估或低估。双汇国际与史密斯菲尔德分别属于不同的经济市场，双方存在着很大的信息不对称性，尤其是财务信息的准确性，只有充分准确地了解史密斯菲尔德的经营业绩、财务状况及是否有潜藏的财务风险等相关重要信息，才能有效降低因信息不对称而造成的价值评估风险。
对企业进行评估时可以采用平均市盈率模型法来测算企业是否存在高估或者低估。估价模型为：目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业的每股收益。通过搜集资料可以查到2013年美国市场可比企业市盈率大约为16.4。2013年史密斯菲尔德每股收益按2.01美元进行测算，股价=2.01×16.4=32.96（美元），小于收购价34美元。并且每股34美元的收购价相比SFD公告之前最后一个交易日的收盘价存在约31%的溢价。
从计算结果可以看出，双汇国际并购存在高估，高估了史密斯菲尔德的企业价值必然会使双汇在一定程度上承担财务债务，如果在并购前用不同的计算方法或者参考数据综合考量，然后再谈判收购价，那么对双汇的财务和整体运营来说是有利的。
2.融资风险及防范分析。企业在跨国并购中往往需要巨额的资金来支持，外部融资已经成为跨国企业在并购中应用较多的融资方式。双汇国际采用的是杠杆融资模式。双汇国际指定了中国银行纽约分行负责其40亿美元的财团融资来支持并购史密斯菲尔德公司，贷款期限不超过5年，贷款将以双汇在中国的资产作为抵押。为双汇国际此次收购提供咨询的摩根士丹利也将为其提供贷款，贷款将以史密斯菲尔德资产作为抵押。摩根士丹利提供约39亿美元贷款，贷款将用于承担史密斯菲尔德目前的债务，包括可转换债券和贷款。双汇提出了以每股34美元、总额为71亿美元（包括债务）的资金收购史密斯菲尔德。
杠杆收购为双汇国际收购解决了收购资金不足的问题，提高了成功收购的可能性，但是同时也使企业增加了财务风险。并购后双汇国际的固定成本支出增加，短期内的财务压力增加。
综合来说，双汇国际通过杠杆融资的方式迅速筹集到了充足的并购资金，因为充分考虑到了企业并购的资本结构、融资成本、资金需求量等因素，完成了融资，降低了融资风险。并且因为双汇国际采用杠杆融资的模式，所以支付债务资本的利息可在计算收益前扣除，使双汇不仅可以合法避税，还能减轻税负。但是对于双汇来说仍然面临着巨额偿还债务的压力。
3.支付风险及防范分析。支付风险是指与资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用风险，它与目标企业估值风险和融资风险关系密切。在不同的支付方式下风险会有不同的表现，包括：现金支付形式下的资金流动性风险，股权支付形式下的股权稀释风险，杠杆支付形式下的债务风险等。双汇采用现金支付，史密斯菲尔德不用考虑变现问题，现金流动性最强，吸引力最强，可迅速获取史密斯菲尔德控制权。但是如果过多现金的支付可能会降低双汇在短期内对外部环境变化的反应和调节能力，影响企业的正常运营，进而增加企业的经营风险及财务风险，双汇在支付风险的防范上做得并不好，巨额的债务让双汇一时间难以进行企业循环的资本运作。对于防范只能是后期降低支付收购资金带来的财务风险，但周期会很长。
4.整合风险及防范分析。双汇并购史密斯菲尔德毕竟存在着地域、文化、财务、战略等的区别，双汇在收购后整合效果不理想，尤其是在财务状况方面。另外，并购后双汇国际向史密斯菲尔德承诺保持公司的品牌不变、运营不变、管理层不变、总部不变，承诺不裁减员工、不关闭工厂。两家企业的商业模式有区别，因为这些承诺，史密斯菲尔德很难将双汇的高成长、高利润、高现金运营模式复制到美国的市场中，很难提高史密斯菲尔德的经营效率。面对并购后的整合问题，双汇国际必须对并购企业双方的总体战略进行整合，综合分析两家企业面临的环境现状，包括未来的发展及存在的潜在竞争威胁。
财务整合是发挥企业并购“财务协同效应”的前提，是实现并购目标的重要保障。双汇成功并购后，必须通过制定有效的方案使并购后的企业集团能获得最大程度的目标利润，以实现企业资源的优化配置，比如史密斯菲尔德的品牌还在，对于美国市场就要制定因地制宜的财务改善方案，不能一味照搬中国模式，但是一定程度上要吸取双汇在财务方面的优势之处，带来“财务协同效应”，使并购方对被并购方采取并实施有效控制。
三、对降低我国企业跨国并购财务风险的建议
（一）做好企业价值评估。首先，在实施并购前要做好科学合理的企业价值评估工作。目前我国企业在海外并购时大多会与银行等机构合作，综合考虑目标企业的各项报告尤其是财务报告，来对目标企业的价值进行评估。当然其中会存在一定的财务风险。所以说我国企业在海外并购时首先要进行调查分析，选择适当的评估方法对目标企业进行评估和价值判断，增强对目标企业价值的了解，提高自身的议价能力，降低目标企业价值评估风险。
（二）选择合理的融资和支付方式。对于收购企业来说要充分考虑到自身的支付和偿还债务的能力，包括企业自有的流动性资源，当然也要考虑自身的财务状况是否有能力去完成收购以及收购后的整合工作。在综合考虑各种不确定因素和目标企业财务状况的基础上，合理地设计出并购的融资和支付方式，同时还应充分考虑并购后的负债率。
（三）将重点放在财务整合。只有将目标企业的资源和企业原有的资源有效地整合在一起，才能降低企业成本，提高企业效益，实现真正的并购成功，企业才能发挥1+1大于2的效应。
四、结论
对正在融入全球经济链条的中国来说，越来越多的企业以跨国并购作为提升企业实力的方法。企业在跨国并购时会产生各个层面的财务风险，企业管理者、决策者应根据大环境及自身的财务状况设计一套降低并购所产生的财务风险的方案。跨国并购过程中涉及的因素比较多，风险较大，所以我国企业在跨国并购时，需要有一个全面的评估和长远的规划方案。除了做好企业价值评估，选择合理的融资支付方式和将财务整合作为整合重点外，企业也要建立完善的财务信息机制。另外，掌握杠杆收购能力可以使公司利用少量的资金，以债务杠杆的方式完成海外并购，有利于公司用较小的成本来实现海外并购。但是也要分析自身情况。跨国并购会涉及到两个企业在民族、文化、历史、经营模式等各个方面的问题，只有克服了这些问题，企业才能通过有效整合形成一个有机的整体。
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企业的运营战略是盈利的关键所在，这一点鲜有异议。然而，越来越多的理论文献提出，公司的财务战略以及财务环境的基本特征，也是决定企业成功与否的重要因素。
例如，近期的研究表明，公司能否获得外部融资的关键，在于它是否拥有进入发达资本市场的通道――即便在本土也是如此。由于迅猛发展的企业往往依赖于外部资本，于是进入这些市场(不管是债务市场还是股票市场)的通道就变得至关重要。这对于发达经济体系中的企业几乎没什么困难，而对于那些身处刚刚发展起来以及发展中经济体系的公司来说，进入更低成本的国外资本市场既是挑战，也意味着潜在的比较优势来源。
新兴市场上的公司为进入发达资本市场而使用的策略，如在国外发售股票以及抵押外币债务等，都只是现今公司惯用财务策略中的简单例子而已。其他更复杂的策略包括另类的结构融资、经营性对冲及衍生证券的战略性应用等。而被实践者和理论家们共奉的一个准则，便是财务“弹性”。
过去，首席财务官和公司的财务主管花费了大量时间进行现金管理，并尽可能地降低资本成本。如今，这些工作虽然仍很重要，但已有越来越多的人开始意识到，更广泛意义上的财务活动也会在实际上影响到公司的盈亏。因此，首席财务官在高层战略决策中的地位日益重要――他不仅要对提出的方案进行财务数字上的计算，更需要理解某一具体决策的战略后果。
POG0公司的困境
我们来看一家假想公司所遇到的问题。假设PoGo实业是一家美国本土的儿童玩具生产和分销商，它的部分产品远销海外，但由此获得的收入却从未超过总销售额的10％。因此，PoGo公司也就不太重视外汇风险。然而，PoGo去年在美国本土遭受了重大损失，质量较次但价格更便宜的中国玩具抢走了它许多市场份额。
虽然PoGo的损失明显是由于国外竞争所致，但公司的首席执行官和首席财务官在对问题根源的理解上出现了分歧。首席执行官认为中国低廉的劳动力成本是关键，而首席财务官则认为人民币的低估才是症结所在。事实上，两者互有联系，对公司来说可能都非常重要。
要了解这类重大财务和经营问题，需要对财务风险管理策略有深刻的理解。同样，这也说明了财务弹性的重要性。
大型企业对外汇风险对冲已经习以为常了。对冲的过程通常是先用恰当的方法量化风险水平，然后用运营和融资策略相结合的方式来减轻风险。这些策略可能包括谨慎选择生产地和债务的币值，以及利用外汇衍生产品――如远期合约或期权等。
如果我们把这个逻辑运用到PoGo公司的困境中，那就需要确定PoGo面对的人民币与美元汇率风险。
PoGo公司管理层必须依靠公司在美国玩具市场上的专业人员，通过“情景分析”手段来考察未来不同汇率情况对自身业务的影响。限于篇幅，此处我们仅简单考虑两种可能性。第一种可能是，近期出台的人民币重估公告很大程度上是出于政治因素，因此对将来的汇率几乎没有影响。第二种可能是，随着中国的货币当局逐渐根据市场对人民币市值的普遍评估来调整汇率，人民币将在近两年内升值30％。
倘若汇率不变，PoGo就会面临艰难的抉择。如果对问题置之不理，可能会使公司由于价格劣势而被逐渐逼出市场，并最终破产。如果仅仅采取简单的财务对冲，如发行外币债务或进行衍生品交易等，则收效甚微，因为这里的外汇风险是由于固定汇率而非浮动汇率引起的。对于PoGo而言，如果管理层能够说服美国政府对中国玩具征收保护性关税，借助政治途径来摆脱困境，那是再好不过了。不过PoGo的管理层对政治形势进行研究过后，认为这样做成功的可能性很小。
另一个选择是在中国开设工厂，这样就能大幅度降低玩具生产的边际成本。然而，管理层认为这样做有一些缺点。首先，一直以来公司都十分爱护自己的员工，裁掉本土的大部分工人可能会让留下的员工士气不振。其次，一些将生产放在中国的美国本土厂商已经遭到了公众的责难批评，强势品牌的良好形象受到了损害。最后一点，可能也是最重要的一点，在中国开设工厂耗资巨大并且会带来新的风险，包括在一个全新的商业环境中经营的不确定性甚至政府的征用行为。
假如汇率保持不变，PoGo还有一个选择。那就是和一个中国公司签约合作，让中国公司来进行生产。外包的优点是资本投入较少(包括较低的资本风险)，而且PoGo还可以拥有更换或使用多个供应商的能力。然而，这种弹性是有代价的，因为PoGo将会失去对一些生产流程的控制，物流也会变得更加复杂。总的来说，PoGo的管理层已经洞察到了实际的财务风险，连外汇汇率保持不变时的情况也考虑到了。
PoGo的管理层还需要考虑，如果人民币升值30％，那又当如何应对。表面上看，这种情况仿佛十分有利。一项内部研究显示，30％的汇率浮动不仅可以扭转PoGo在市场竞争中的劣势，甚至能使它掌握先机，这是因为PoGo在美国的生产部门效率很高，品牌优势明显，所占市场份额较大(与相对分散的中国生产商相比)。在此情况下，PoGo认为它最好的办法是按兵不动――即只须维持经营原状，便可收获外汇调整带来的利益。
现在，让我们来回顾一下。PoGo遇到了一个不算典型、但是影响巨大的外汇风险。如果汇率保持在目前的水平左右，PoGo就必须找到一个能同中国的低成本玩具厂商竞争的方法。最有可能的是，它将在中国生产其部分或所有玩具。如果人民币升值，PoGo应继续在美国进行生产。因此，对于PoGo公司而言，选择何种经营决策，以及公司未来的生存前景，关键取决于未来的汇率。
难点分析
虽然上面的“情景分析”中两种汇率情况下都有一个可能的解决方案，但却没有一种方案在两种情况下都适用。例如，如果人民币大幅度升值，那么倾力在中国建设工厂将会是个可怕的错误。公司投资大量的人力、物力、财力，结果生产力反而下降，物流也变得更复杂。反过来，如果公司维持原状而人民币汇率稳定在目前的水平，那么公司将无可奈何地逐步走向死亡。
那么，公司该怎么做呢?从理论上讲，它必须构建一种在两种汇率情况下都能盈利的策略。最简单的一个办法，就是把部分而不是全部的生产移往中国。与孤注一掷博生死的策略相比，这样做能减轻损失。然而这样一来，必然导致公司的收益大不如从前。
能让公司在两种情况下都能发展壮大才是更好的策略。很明显，这就需要一个更加全面的解决方案。PoGo的管理层必须问问自己，他们的比较优势
是什么?怎样才能把这个优势最大限度地转化为利润?
与国外的竞争者相比，PoGo在美国已是个家喻户晓的品牌。此外，它在国外有限的销售额都来自于高端零售商，他们的顾客看重的是PoGo这个品牌背后的质量保证。解决PoGo外汇问题的方法，可能要从在国外(包括中国)市场拓展自己的品牌入手。如果PoGo能够积极地在还未充分拓展的欧洲市场，以及逐渐壮大的亚洲市场上扩大自己的销售，它就可以保留自己在美国的工厂，并在中国建立生产部门，以满足更多的需求。有了多个工厂之后，PoGo只须把部分生产移往利润最大的地区，便能应对汇率的变化。理论文献可能会将此描述为利用经营性外汇对冲而创造的一种“真正的选择”。不过，故事并未到此结束。
弹性是关键
仅仅确定了可能的解决方案并不意味着有能力去实施这套方案。对于PoGo而言，一方面要迅速开拓海外市场，另一方面还要同时在中国开设工厂，两头兼顾无疑会消耗巨大的财力。虽然公司目前债务很少，但也正由于此，它几乎没有进入公债市场。虽然发行股票不失为一种办法，但这会使现有的股东遭受巨大冲击。
检讨一下过去，其实公司早该建立并维护一个资本市场通道了。例如，公司应保持至少一种未清偿公债。它还应该在早些时候与全球及国外的银行发展更密切的联系，而不是仅仅依赖于地区性的银行。理想的情况是，PoGo在几年前就意识到了风险的存在，并建立起了必需的财务弹性以支持各种经营战略的实施。而如今，这意味着PoGo必须找到创造性的方案，来应对目前的重大财务缺陷。
为了获得多种资金来源，PoGo可以考虑与国外的生产商或分销商合资建厂。由于中国的债务资本市场发展水平较低，PoGo要进入是很困难的。而且，倘若借人人民币而人民币却大幅升值，那么公司的美元负债价值就会剧增。这样一来，如果收入按照美元计算(或是与美元紧密相关)，外币债务反而会增加外汇风险。
解决融资问题的另类方案是发行结构债务，如此一来利息与本金的偿付便与人民币的汇率变化相逆，这样人民币升值便会导致负债价值降低。此类金融工具可以公开出售，亦可折价卖给私募基金，或者与主要的银行或衍生品经销商联合打造。
可借鉴的教训
从PoGo的困境中我们得出的真正教训是，关注外汇及其他财务风险，并不是因为它们会对未来短期内的收益造成影响，而是由于财务风险可以从根本上改变一种商业模式。因此，高级经理人员以及财务经理必须充分了解财务风险的长期效应，并增加财务(以及经营)弹性以便随时对冲这些风险。
在这篇文章中，我们只详细考虑了外汇风险。然而，还有许多其他的事例值得企业去仔细研究。例如，陷入财务窘境的美国各航空公司未能充分理解油价上涨和需求下降的双重问题所带来的长期财务风险。而西南航空公司是个例外，它洞悉到了这样的风险并采取了相应的保护措施。一些分析家甚至认为，当其他航空公司被迫退出航空燃料衍生品市场的时候，西南航空公司通过增加对冲打压了一些实力较弱的航空公司。
【关键词】外汇风险 跨国公司 非美货币
近年中国跨国公司在亚洲、拉美、非洲等新兴国家市场尤其是东南亚和拉美，用当地货币计价并进行DDP交付条款的合同或项目已经占一半以上。通过当地货币计价，一方面可以减少采购方的汇率风险，有利于达成协议；另一方面可以避免与美元的正面价格竞争。其优势表现为可以有效增加中国跨国企业业务规模和海外市场拓展份额，但非美货币签约是把“双刃剑”，在带来合同份额增加的同时，也使我国跨国企业面临严峻的外汇风险。本文对此进行探讨。
一、外汇风险类别与特征
（一）外汇风险种类
1.结算风险
外汇结算风险是指用外汇进行的项目款结算因汇率变化而产生的风险。这类风险在国际项目中尤其是工程项目最常见。一般情况下，国际项目在招投标阶段就已确定回款结算货币及结算汇率，但因建设工期长，汇率的变化又不可预知，当项目回款以所在国家（地区）的货币计价时，其本身就蕴涵一定的汇率风险，这种汇率风险的大小取决于计价货币币值的稳定程度。
2.交易风险
交易风险是跨国公司在以非美货币计价跨国交易中，由于汇率变动而造成未结算外币交易发生的损益。我国跨国企业经常性的外币交易主要包括：以美元结算的材料采购应付款、尚未履行的远期外汇合约、其他以非美货币计价的资产和权益。
3.汇兑风险
汇兑风险是因货币兑换及汇率的波动产生汇兑损益而带来的风险。跨国公司大量的外汇兑换业务经常会发生，项目前期启动资金需要用美元兑换成项目所在国货币，用以支付在当地的各项费用开支，项目回款到当地子公司后，需要将非美货币的项目供货款兑换成美元汇回给母公司等，在非美货币呈现单边贬值下这种兑换会产生汇兑风险。
4.风险
风险是指在一定时间期限和特定市场范围内，由于中国公司没有注册子公司或子公司没有渠道进口、投标具备的相关资质等，必须通过联合组成联合投标体进行投标的项目。合作方式为中国跨国公司与签美元供货合同，与最终客户签东道国货币合同并从中赚取差价。但因美元强势崛起，东道国经济、金融、政治、政局等因素变化，导致东道国货币贬值带来汇率风险。具体表现为：东道国收到最终业主本币回款后，换汇后的美元头寸已经无法覆盖合同约定的美元金额。中国跨国公司的风险包括：一是合同直接被取消或项目不执行；二是渠道商在收到最终客户回款后，压住货款不对供货商进行背靠背支付。
（二）外汇风险特征
1. 外汇风险大小由签约币种和支付条款决定
在对外招标文件中，一般都允许投标人按某一对外通用货币，选择一定的外汇比例进行投标报价。合同中规定的对外通用货币比例越大，外汇风险越小。我国跨国公司项目大多数在非洲、东南亚、南美洲等发展中国家，这些国家通常物价上涨较快，导致工程成本增加，当地货币贬值较快，易遭受汇兑损失。同时与项目的经营方式、施工组织与计划、工程进度等也密切相P。
2. 双重汇兑风险
我国的跨国公司一般会在目的国成立子公司，一方面为承接DDP项目的需要，另一方面为中方员工的签证及本地用工风险进行考虑。
外汇风险既有所在国当地货币与美元的兑换，也有美元与人民币的兑换，跨国公司面临双重甚至多重外汇风险。跨国公司在签订合同时，供货部分可能是美元或欧元结算，服务部分则由本币支付。同时在项目前期，存在项目垫支，存在将美元换成本币进行本地采购、支付项目分包款、本地人员工资等，这些行为致使在实际的结算支付中，不可避免地产生汇兑风险。项目服务部分回款后，将本币换成美元后从本地子公司汇回到国内母公司时，也会发生汇兑风险。这样跨国公司很可能会承受双重汇兑风险，最终影响到企业的利润。
3. 外汇风险金额大、时间长、种类多
大部分国际项目尤其是国际EPC总包合同一般都有合同金额大、合同工期长的特点，EPC合同涉及的外汇风险更是复杂。
二、外汇风险案例分析
（一）案例简介
F公司是国际知名的信息通信网络产品与解决方案提供商。从2005年开始拓展海外市场，已经在东南亚、南亚、欧洲、拉美、独联体、中东、北非、东南非世界各地多个国家拥有30多家海外机构（子公司、代表处、分公司和海外工厂），截至目前产品销售覆盖超过40个国家与地区。
影响汇率的因素也有多种，主要有一国的经济增长速度、国际收支平衡的情况、利率水平的差异、物价水平和通货膨胀、政治局势等；除此以外，影响汇率波动的因素还包括，政府的货币汇率政策、突发事件的影响、国际投机的冲击等。外汇风险归根结底主要受风险敞口、汇率波动、时间三方面因素的影响；F海外子公司主要存在外汇风险敞口在于非美小币种敞口风险。下面以F公司发生在结算、交易、汇兑、外汇风险的案例进行分析。
（二）案例公司风险
1.结算风险
2016年10月，F的海外子公司A公司与工程总承包商B公司签订了一份总额为美元以人民币回款的供货合同，合同金额为460万美元。经过多次谈判、协商和博弈，最后美元汇率以买方收到最终业主的预付款实际到款日的当天汇率结算。10月12日，B公司收到最终业主C公司预付款的汇率6.7258人民币。12月15日美联储宣布加息，将联邦基金利率上调25个基点，当日人民币对美元贬值。按12月底汇率测算，仅这一笔交易，F公司汇兑损失人民币101.38万元。
2.交易风险
2015年F公司汇兑损失累计超过4 870万元，根据F集团公司规定超过了重大风险的标准。以汇兑损失为影响程度评估维度，根据分析得出F公司目前面临的交易风险定性评估，主要集中在非美货币出口合同，2015年业务规模全年约19 284万美元，绝大部分回款条款较差，赎期较长，且涉及工程验收、PO更改、风险敞口极高。
2015年美元指数呈现震荡走低的趋势，相比较而言，F公司海外销售涉及的主要小币种除墨西哥比索和印度卢比外，其他均呈现升值的趋势。得益于小币种升值，母公司合并层面截至9月底汇兑收益3 041万元，同期汇兑损失为3 433万元。如下表所示。
3.汇兑风险
2016年11月16日，在美国大选结果出炉之前，F公司在东南亚M子公司收到T客户回款共计9 198 098.84万马币。期间需要购汇汇回中国总部，在当地银行进行购买美元询价时，银行要求提供合同、PO和发票。子公司在之前并没有遇到这一特殊要求，经咨询银行的解释是美国大选之后，银行对大额购汇交易（超过100万美元）要求提供核查详细资料。子公司财务人员让银行帮子公司锁定了当天美元汇率。从隔天汇率看，仅提前一天就避免了汇率损失2.835万美元。若按12月底汇率汇兑收益达21.95万美元。
4.风险
2015年5月，F公司在P国代表处和S公司（）合作中标项目，投标期间，为保证中标，S公司考虑通过采用较低的汇率报价，最终凭借商务排名第一，中标该项目总金额约431万美元。但中标后由于P国金融政策改变，市场汇率下滑，S公司表示无法继续使用投标约定的汇率付款给F公司，也不愿意在亏损的情况下采用市场汇率开证，导致项目搁置。由于S公司在投标过程中已开立了履约保函，如果不执行本项目，保函将被最终业主N公司没收，业主也将废标并启动重新招标。F公司面临选择承担汇率波动损失或丢标处境。该项目最后由F公司在P国子公司T公司承接，因汇率波动签约模式从与最终客户签约切换到子公司直接与客户签约，账面损失约115万美元。
三、外汇风险管理存在的问题及政策建议
（一）外汇风险管理存在的问题
我国跨国公司在国际市场地位方面往往不具有对等性，具体表现为在进口采购环节合同一般约定为美元，在出口合同方面非美货币占据较大份额，面临进出口汇率波动的双重挤压。
我国跨国公司在商务谈判阶段一般由业务人员进行，业务人员对商务价格的天然敏感导致忽略外汇风险的不确定性对合同利润的隐性吞噬。同时业务人员往往没有对客户进行积极引导，汇率波动方面的条款被动接受客户要求较多。
我国跨国公司外汇管理的手段单一，基本仅局限于目前国际金融市场常用的金融工具无本金交割远期（NDF）。但套期保值对回款预测的准确性要求很高，不是所有非美货币都可以操作套期保值。因此，套期保值具有滞后性、空套和循环套保弊端。
（二）外汇风险管理政策建议
1.通过资金集中管理对冲规避风险
应收款项、应付款项冲销管理，是对集团内成员单位之间或者与供应商的应收项目、应付项目进行清算的管理。是用于集团内交易的清算方式，优势在于减少跨国公司集团内现金交易，降低管理和财务费用。跨国公司通过专门的管理系统和设立中心账户（如跨境货币资金池）， 归集加入系统的各子公司的款项，通过两两相抵，月底或季末时，由中心账户调拨，各子公司之间付款金额为应收款项与应付款项的净差额。
2.自然对冲
自然对冲是规避外汇风险最好的方法，目前大多数跨国公司会在东道国设立子公司。在收到大量本币的情况下，如果汇回会产生较大的汇兑损失，可以根据子公司财务情况将本币留存到子公司，用于后期子公司的运营开支和后期项目费用支出。
3.优化签约模式
在合同签订时对合同进行签约主体的优化。供货部分采用美元签约；服务在岸部分一般选择子公司签约，或也由国内母公司统签。服务部分也签成美元合同打包在供货合同中统一报价。
4.同条中增加外汇保值条款或设置会谈条款
在合同中订立适当的保值条款。跨国公司在进行商务报价时，根据金融机构对远期汇率市场的判断，将汇率贬值部分进行综合报价，或在合同谈判中增加外币保值条款。签约和支付使用“本币”。签订合同时将该货币与另一种“美元”比价，如果实际支付时这一比价发生变化，则原货价按这一比价变动幅度进行调整，确定“商定汇率”。如果实际支付时，两种货币比价超过“商定汇率”一定幅度，则对订单报价进行调整，即合同会谈机制启动生效。
四、结语
综上所述，我国跨国公司外汇风险的存在具有其客观必然性，目前世界大多数国家采取浮动汇率制， 汇率风险也成为跨国公司日常必须关注的重点问题。随着中国经济的不断发展，更多的中资公司走出国门，在其他国家投资设厂，如何控制外汇风险，成为我国跨国公司需要面临和解决的问题。
一方面，需要我国跨国公司做大做强公司实力，使公司与客户谈判具有主导地位，能够对合同条款产生足够的影响。另一方面，跨国公司的财务要通过国际项目实际情况、现实环境等各种综合因素，灵活掌握与运用各种汇率风险防范措施，并且在反复的实际运用中，开发并借鉴发达国家外汇管理工具形成解决方案，达到防范或减少汇率风险的目的，获取更多的国际市场份额，达到双赢的格局。
参考文献
