难以把握的“度”
近几年来,随着我国经济的发展,一大批企业不断成长并进入了新老交替的阶段,笔者在以往的咨询服务过程中,发现大量的企业面临着长期激励的问题。这些企业分布所属的专业、历史背景、资本结构、地域、规模等都不尽相同,其长期激励特别是基于股权安排的长期激励也是千差万别。从我们协助客户进行的长期激励和股权激励案例看,最难的是股权设计对企业长期发展与历史旧账之间“度”(合理与合适)的把握。常见的按情理法顺序形成的股权结构设计,很容易出现工龄优先,忠诚次之,职位等级再次之,个人贡献最后考虑的现象,分配的原则也出现大锅饭、大平均的现象。由此形成的问题是,被激励对象难以感到激励的效果,有拿到股权照样跑的,有感到不公平辞职的。
另外,在股权设计时,由于结构设计没有形成动态机制安排,形成股份逐步稀释到外部,并最终形成对公司股权结构的潜在威胁的现象。面对这些问题,许多公司感到非常困惑,企业花了大力气和大投入,结果却很不尽人意。
激励对象须系统分析
我们熟悉的长期激励手段包括股权激励、长期服务激励、退休金计划、期权、期股、虚拟股票、混合激励等多种。股权激励设计是需要考虑到理和情两个因素的,两个因素的平衡需要的是法,即股权激励的原则和方法。
股权激励体系设计的核心是对价值创造的倾向性激励,核心重点在于对员工价值创造活动和成果的激励。价值可以进一步分解成历史价值贡献和未来价值贡献。由此,股权激励的设计安排就必须从这两个方向给以考虑,并由“情理法”的原始设计思想,转向“法理情”的结构体系设计。本文将根据我们服务过的一些企业案例,从多个角度,对目前股权设计中的合理性与合适性问题进行分析,并指出股权激励设计中应该坚持的几个原则。
首先,需要系统地分析激励对象,对员工的价值创造进行一个梳理。员工对于企业的贡献可以从历史贡献积累和未来价值创造两个维度进行分析。通过价值创造的分析,我们可以理清激励对象,并对不同的对象给以不同的激励措施。
在对员工价值创造分析后,股权激励政策需要有所倾斜。我们可以比较清晰地看出,激励的重点在于A区,即历史贡献大和未来潜在的价值贡献也高的员工。B区也是一个激励的重点,因为这关乎企业的未来;而C区则是需要从情的角度出发,给以关注;D区则是一个适应区,即本区域员工激励体系设计基本是随着时间的推移,向ABC类区域靠拢即可。
A区往往指向公司的核心骨干,他们的特点一般是随企业成长而成长,年富力强,目前在公司肩负着重要的职责并位高权重,无疑这是一个激励的重点。要让这群人能够切身感受到激励的分量,并促使其在未来持续地为公司创造价值。因而,这类员工的激励手段则有股权激励、期权期股等手段。其中股权激励一般考虑设置为实股结合期权的模式。
B类员工为公司当下的业务骨干,是公司的未来希望所在。对此类员工的激励,应当更多地从成长预期出发,股权激励的重点在于长期结果。一般而言,对此类员工的激励手段包括股权层级设置到其业务单元,使其能够享受到与自身贡献相匹配的实在好处。其次,还可以采用股权锁定期的方式,绑定其股权。再有,可以通过期权设计和逐年条件行权的方式,使得员工能够切实感受到其对公司的贡献与自身成长过程中公司给以的激励。
C类员工往往是公司的老骨干和老员工,是沉默的大多数和公司的民间意见领袖。对这类员工,更多应从情的角度出发,给以关照。这个区域往往出现较多的妥协和所谓公司特点,其实质是如何妥善地处理好情和理的关系。我们认为,对C类员工,公司需要表现出对长期服务的尊重,一般采用一个持股结构,使得这部分员工通过这个持股结构,能够分享到公司长期发展的好处。
D类员工,特别是新入公司的员工,是受影响与被感染的一群。需要给以明确的政策指引,这个政策指引,可以通过ABC类员工的股权激励安排,给员工以清晰的发展前景,从而形成公司的业绩导向文化。
莫忘“价值创造”
通过对员工的分析,我们形成了比较清晰的激励方向。具体到激励方案的设计,需要始终关注价值创造这一核心,业界已经有了很多成功的方式和成果供我们借鉴。我们在此特别指出需要关注的一些要点。
首先,股权设计合理性应以公司持续发展为根本。股权设计是为了公司未来发展得更好,突破体制、机制的制约,因此未来能够给公司带来重大贡献的人才都应该在股权设计中给予重点考虑。至于历史贡献人才,更多的以目前利益的兑现为主要激励方式。
其次,股权设计应以公司股东的长期利益为出发点。股权设计不是瓜分历史利润,也不是“最后的晚餐”。股权设计更应该考虑未来竞争激励情形下合理的股权结构,因为这才最适应那时竞争的需要。因此股权应更注重于长期利益,而不是短暂的利益分配。
再次,股权设计应体现设计单位人力资本为重的原则。特别是在当下激烈的人才竞争状态下,有人才就有市场竞争力。资本并不是竞争的关键因素。所以,在股权设计时不仅要考虑现有人才之间股权的合理分配,更要考虑未来人才的进入,未来人才也应在股权设计中有所考虑。
初创型互联网公司股权设置投资人控制权争夺合伙人股权分配员工股权激励
所谓股权，是指股东因出资而取得的、依法定或者公司章程规定参与事务并在公司中享受财产利益的、可转让的权利。股权是对公司的终极控制权利，因而在创始人、投资人与员工三个利益相关方之间合理设置、安排与分配股权具有重大意义，可谓企业内部商业模式的核心。
一、股权结构设计基本原则
对一切企业而言，股权结构设计都要遵循以下基本原则：首先，要避免股权结构过于分散。这种结构稳定性差，关键时刻难以快速做出决定。其次，要避免核心团队股份平均分配。这会导致公司决策主导权不明、影响团队成员的主动性，增加不平衡心理。第三，要避免核心团队持股比例过低。这将导致创始人丧失话语权，团队丧失凝聚力与动力。最后，股权结构设计要为未来股东进入留有通道和空间。这一点做得比较好的是新东方。俞敏洪用10%的代持股份，引入第二代管理者，为企业发展融入了新鲜血液。
二、互联网企业的股权设置
纵观发展良好的互联网企业，往往都具有合理的股权设置。
1、初创型互联网企业的特点
一般而言，初创型互联网企业具有资本密集、技术密集和多为朋友合伙创立的特点，这在企业发展过程中相应地埋下了投资人、员工和合伙人三足鼎立、互相制衡、阻碍公司发展的隐患。
2、互联网企业的股权设置
互联网企业的股权设置要符合上述特点。首先是互联网企业创始人与投资人的利益制衡问题：互联网公司创始人独特的创意与思维、梦想和远见是公司发展的决定性因素，但囿于初期资本不足，创始人需要不断向天使投资人、创投、私募基金等融资，这使他们的股份不断被稀释。其次是创始人之间利益分配问题；随着公司发展，有难可同当有福不能同享的现象不断出现；最后便是技术员工的股权分配问题。
三、股权设置案例对比分析
合理设置股权结构的关键是理清三方关系：创始人与投资人之间的博弈关键在控制力；合伙人之间的股权分配关键在公平；对员工的股权激励关键在效率。
1、创始人与投资人之间的控制权争夺
在中国乃至世界互联网企业发展史中，控制权旁落的例证不少：1号店的于刚由于未能识别沃尔玛的控股意图，引狼入室；聚美优品CEO陈欧的第一次创业GGgame由于过早发放股权而丧失了话语权与影响力；乔布斯由于苹果的单一股权结构在其上市4年半后被赶出了公司。
反观阿里巴巴、京东、腾讯、Facebook、Google等，在控制权方面可谓做足了功夫。
首先是公司创立初期股权比例的设置避免了容易导致僵局的比例。50：50这样的股权比例设置往往导致两大股东势不两立，双方都渴望拿到决定控制权的那1%。而40：40：20的股权比例设置可能导致两大股东都希望联合小股东争夺控制权，50：40：10这样的股权比例设置也可能促使小股东联合狙击大股东。
其次，即使创始人股权占比被稀释至50%以下，创始人也可争取尽可能多的投票权。现代公司法第四章第一百零六条规定，“股东可以委托人出席股东大会会议，人应当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权”。即可将其他部分股东股权中的投票权分离出来，交给创始人行使。基于对创始人的信任或依赖，其他股东很可能同意让渡，公司稳定的控制权因此得以维持。取得其他股东投票权的方法有：京东应用的投票权委托；巩固创始人话语权的一致行动（人）协议；有限合伙持股制度以及因阿里放弃在香港上市转向美国而为人所知的“同股不同权”的双股权结构。应用这种方法掌握公司控制权的成功案例还有Facebook、Google、百度等，它们都将其A股设定为1个投票权，B股每股设定为10个投票权；京东甚至设置了1：20的投票权。
2、创始人之间的股权分配
团队分配股权的依据是创意来源、商业计划准备、经验能力、精力投入情况、机会成本、担任职位及资金投入等。具体分配方法是贡献估值法。Mike Moyer在Slicing Pie： Fund Your Company Without Funds一书中提出：可以将创始人在创业项目中的贡献按市场价值进行估值，算出所有创始人贡献的总估值，折算各个创始人的贡献比例，就是各创始人应该持有的股权比例。
股权设计除了考虑股东当前贡献以外，更要考虑其对企业长远发展的贡献。为了避免某合伙人想要撒手不干又拒绝退股的情况，必须引入退出机制。即在公司章程中约定，在某个期限内，任一创始股东如因种种原因（离职、离婚、死亡、犯罪等）需退出，应由其余股东按事先约定的方法回购其股份，并在事先明确约定回购价格及计算方法。若爽约，则需承担事先约定的违约金。土豆创始人王薇因配偶股权纠纷而耽误了土豆上市的最佳时机便是最佳反例。
3、员工股权激励政策
自阿里小微抛出全员持股计划以来，许多互联网公司纷纷采用股权或期权激励政策，激发了员工工作热情、提高了企业运行效率。但在互联网企业发展初期要谨慎使用对员工的股权激励，因为此时员工流动性大，股权激励管理成本很高。此外，创业团队应该有意识地预留一部分股权，设立一个股权池，把激励对象的股权都放入其中。这样可以避免股东人数过多导致的股权分散局面。通过代持方法还可获得投票权，巩固对公司的控制。
四、结语
股权架构对企业的长远发展意义非凡。作为企业创始人，在设计股权架构时一定要具有长远眼光。要杜绝草率的股权架构设计，以免限制企业的发展空间。一个好的股权架构往往决定着互联网创业公司的前途和命运，如果创始人在蜜月期就考虑到公司控制权等问题，事先设计合理的股权结构和控制机制，便可以在危机时刻渡过难关。参考文献：
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■中图分类号：F234 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2017）06-0072-03
摘要：文章以2015年广东省制造业上市公司为研究样本，实证研究了股权结构与会计稳健性之间的关系。研究表明：第一，广东省制造业上市公司的控股股东持股比例对会计稳健性有显著的负向影响，控股股东持股比例越高，会计稳健性越低。第二，广东省制造业上市公司的股权制衡度与会计稳健性呈显著的正向关系，即股权制衡度越高，会计稳健性越强。第三，广东省制造业上市公司的机构投资者持股比例对会计稳健性有负向影响，但影响不显著。
关键词：股权结构 会计稳健性 实证研究
一、引言
《企业会计准则――基本准则》在会计信息质量要求中对会计稳健性提出了明确要求，即企业对交易或者事项进行会计确认、计量和报告应当保持应有的谨慎，不应高估资产或者收益、低估负债或者费用。研究表明，会计稳健性是会计理论中最有影响力的计量准则（Sterling，1970），是财务会计中的一项重要惯例（Givoly、Hayn，2000），有效的公司治理能促进会计稳健性原则的运用。而股权结构是公司治理的基础，只有股权结构合理，公司治理才可能达到预期的效果，进而提高公司的经营绩效。本文以广东省制造业上市公司为例，拟从控股股东持股比例、股权制衡度和机构投资者持股比例三个方面实证检验股权结构对会计稳健性的影响，以期为公司设计合理的股权结构、提高公司绩效提供建议和参考。
二、理论分析与研究假设
上市公司股权结构是指上市公司股东的构成，即不同性质的股东所持有股份的比例及其相互关系。上市公司的股权结构决定了其控制权结构，不同的股权结构会反映不同股东的意愿，有些股东比较激进，有些股东比较谨慎，通过财务报告提供的会计信息体现出来，便形成了不同质量的会计信息。会计稳健性是财务报告的重要特征，由上可知，不同的股权结构会产生不同稳健性的会计信息。本文从不同股东之间的相互影响来分析控股股东和其他股东对会计信息稳健性的影响。
（一）控股股东持股和会计稳健性。关于控股股东对会计信息质量的影响主要有两种不同的观点：利益趋同和利益侵占。利益趋同观认为，控股股东既有动机追求公司价值最大化，又有能力对公司的管理层施加控制，从而解决公司的问题，促使公司提供高质量的会计信息，因此可以提高会计稳健性。利益侵占观认为，控股股东可能会利用其控制权，通过“掏空”、盲目“圈钱”等手段侵害中小股东的合法权益，最终实现自身利益的最大化。而为了掩盖其掏空等行为控股股东必然会粉饰会计信息，提供低质量的会计信息，从而降低会计稳健性。考虑到我国大多数上市公司都存在控股股东，我国众多学者的研究也表明，控股股东的控制力越强，上市公司的会计稳健性越低（董红星，2009；李凯，2011；王璇，2013；崔益嘉等，2015；肖彦等，2016）。因此，提出以下假设1：
假设1：控股股东持股比例越高，会计稳健性越低。
（二）股嘀坪舛群突峒莆冉⌒浴I鲜泄司除了控股股东以外，还存在一些持股比例较高的大股东，股权制衡指的就是控制权由这些持股比例较高的大股东分享，通过内部牵制，达到大股东相互制约、相互监督的股权安排模式。股权制衡既保留了股权相对集中的优势，又能有效抑制控股股东对上市公司的掠夺行为，因此，除控股股东以外的大股东为维护自身权益会要求公司提供更加稳健的会计信息。研究也表明，股权制衡度越高，会计稳健性越高（修宗峰，2008；温章林，2010；李凯，2011；徐哈军，2014）。因此，提出以下假设2：
假设2：股权制衡度越高，会计稳健性越高。
（三）机构投资者持股和会计稳健性。早在2000年证监会就提出了要大力发展机构投资者，并颁布了一系列的法律、政策及意见，以支持机构投资者的协调发展，改善我国证券市场结构，推动上市公司的良性发展。目前，A股市场上的机构投资者可以分为公募类、私募类、保险保障类、自营类和GJD类，截至2015年底，上述五类机构投资者的资金规模约28万亿元，持股市值约6万亿元，占A股自由流通市值约30%。由此可见，机构投资者已成为我国证券市场的主要力量之一。考虑到自身利益，机构投资者持股将不可避免地对上市公司的会计信息质量产生影响。从现有的研究文献来看，机构投资者持股对会计稳健性的影响尚无定论。支持者认为，机构投资者持股能有效监督管理层，降低大股东对会计稳健性的负面效应（程书强，2006；夏冬林等，2008；温章林，2010；马辉，2014）。反对者认为，机构投资者会与控股股东、管理层等合谋，降低会计信息质量，从而降低会计稳健性（李双海等，2009；李凯，2011；宋国玉，2013）。因此，提出以下两个对立假设：
假设3a：机构投资者持股比例越高，会计稳健性越高。
假设3b：机构投资者持股比例越高，会计稳健性越低。
三、研究设计
（一）研究样本选择与数据来源。本文选择在沪深交易所上市的属于广东省制造业的公司作为样本，剔除ST公司、中小板公司、创业板公司以及数据不完整、明显异常的公司，最终选择了56家上市公司来研究股权结构与会计稳健性的关系。所涉及的上市公司2015年的会计稳健性指标、控股股东持股比例、股权制衡度、机构投资者持股比例等数据均来源于东方财富网（http：///），数据的处理使用SPSS 16.0统计软件。
（二）变量设计。
1.会计稳健性衡量指标的选择。目前大多数对会计稳健性的计量大都采用Basu（1997）的计量模型，Ball和Shivakumar（2005）认为Basu的计量方法存在一定的缺陷，他们提出通过应计和现金流之间的关系来计量会计稳健性。本文选择该方法计量会计稳健性。
2.股权结构衡量指标的选择。本文选择第一大股东持股比例作为控股股东的持股比例、前十大股东持股比例的平方和作为股权制衡度、2015年度第三季度末机构投资者持股比例作为机构投资者持股比例（为了解决年末机构投资者持股比例与会计稳健性之间的内生性问题）来检验股权结构对会计稳健性的影响。
3.控制变量的选择。有研究表明，公司规模和公司是否亏损会影响会计稳健性，因此，本文在实证分析股权结构与会计稳健性之间的关系时，对相关的影响因素进行了控制。
有关变量的定义见表1。
（三）模型设计。本文设计以下三个模型来检验股权结构与会计稳健性之间的关系。其中，模型1检验控股股东持股比例对会计稳健性的影响，模型2检验股权制衡度对会计稳健性的影响，模型3检验机构投资者持股比例对会计稳健性的影响。
ACCt=α0+α1CFOt+α2DCFOt+α3CFOt×DCFOt+α4KGt×CFOt+α5KGt×CFOt×DCFOt+α6GMt×CFOt×DCFOt+α7×KSt×CFOt×DCFOt+εt （模型1）
ACCt=α0+α1CFOt+α2DCFOt+α3CFOt×DCFOt+α4ZHt×CFOt+α5ZHt×CFOt×DCFOt+α6GMt×CFOt×DCFOt+α7×KSt×CFOt×DCFOt+εt （模型2）
ACCt=α0+α1CFOt+α2DCFOt+α3CFOt×DCFOt+α4JGt×CFOt+α5JGt×CFOt×DCFOt+α6GMt×CFOt×DCFOt+α7×KSt×CFOt×DCFOt+εt （模型3）
四、实证分析
（一）变量的描述性分析。表2列示了样本公司的描述性分析结果。
从表2可以看出，控股股东持股比例的均值为0.3029，说明广东省制造业上市公司的控股股东处于相对控股地位；股权制衡度是前十大股东持股比例的平方和，计算出的数据越小，表明股权制衡度越好，其均值为0.2990，说明广东省制造业上市公司的股权制衡度不高；机构投资者持股比例的均值为0.0478，说明机构投资者在广东省制造业上市公司中的持股比例并不算太高。这可能与机构投资者更青睐金融、能源、房地产等行业有关。
（二）回归分析。本文利用模型1、模型2和模型3的公式对控股股东持股比例、股权制衡度和机构投资者持股比例对会计稳健性的影响进行了检验，结果见下页表3。从模型1的回归结果来看，控股股东持股比例对会计稳健性有负向影响，KG×CFO×DCFO的回归系数为-1.797，t值为-1.741，在10%的水平上显著，即控股股东持股比例会显著降低会计稳健性，假设1得到证实。从模型2的回归结果来看，股权制衡度对会计稳健性有负向影响，ZH×CFO×DCFO的回归系数为-1.320，t值为-1.769，在10%的水平上显著，即股权制衡度越低，会计稳健性越低，假设2得到证实。从模型3的回归结果来看，机构投资者持股比例对会计稳健性有负向影响，JG×CFO×DCFO的回归系数为-4.007，但不显著（t值为-0.855）。假设3a和假设3b均未得到C实，该结论与前文所述支持者的结论相反，与反对者的结论一致，但结果不显著，本文对此进行了进一步的分析。
（三）机构投资者持股比例对会计稳健性影响的进一步分析。2015年以来，我国A股市场的波动幅度较大，机构投资者的投资理念逐渐由“价值投资”变成了“价格投资”，其换手率越来越高，呈现出投资短期化的趋势，由此可见，机构投资者难以对其投资的公司进行监督，因此，公司的会计稳健性也无法得到提高。另外，有数据显示，我国A股市场正迈入真正的机构化时代，机构投资者之间的竞争越来越激烈，机构投资者对其经理的考核制度出现了短期化的特点，经理在业绩的压力下，很可能与公司的控股股东和管理层合谋，降低会计信息的质量。因此，机构投资者持股比例会对会计稳健性造成负面影响。同时，本文选取的样本对回归结果也有一定的影响。能源、金融、医药生物、交运设备和房地产这五个板块一直是机构投资者资金的聚集重点，本文以广东省制造业上市公司为研究样本，机构投资者在广东省制造业上市公司的持股比例并不高，从上述的描述性统计结果中也可以发现，这可能是造成回归结果不显著的主要原因。
五、结论
本文以2015年广东省制造业上市公司为样本，利用Ball和Shivakumar（2005）对会计稳健性的计量方法对股权结构与会计稳健性之间的关系进行了实证分析和检验，研究发现：第一，广东省制造业上市公司的控股股东持股比例对会计稳健性有显著的负向影响，控股股东持股比例越高，会计稳健性越低。第二，广东省制造业上市公司的股权制衡度与会计稳健性呈显著的正向关系，即股权制衡度越高，会计稳健性越强。第三，广东省制造业上市公司的机构投资者持股比例对会计稳健性有负向影响，但结果不显著。通过分析发现，机构投资者在广东省制造业上市公司的持股比例并不高，这可能是该结果不显著的主要原因，这也是今后的研究中应加以完善的地方。
因此，为了提高公司会计信息的质量，促使公司更好地遵循会计稳健性的质量要求，应设计合理的股权结构，提高除控股股东以外的大股东的持股比例，有效抑制控股股东对公司的控制和“掏空”行为，最终提高公司的会计稳健性。S
参考文献：
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关键词：股权激励；激励股权分布结构；成因分析
中图分类号：F276.6文献标识码：A 文章编号：1002-2848-2008（06）-0098-06
一、引 言
公司期望实施股权激励制度来降低成本，提高经营绩效的做法，不可避免的改变了激励对象的薪酬构成。从薪酬管理的角度来看，“薪酬设计存在两个焦点问题：薪酬水平和薪酬结构。相比较而言，薪酬结构的设计对于组织的影响可能更为重要。”［1］ 为了准确评估股权激励制度的效果，也应关注激励对象获得的激励股权的绝对数量的大小，以及由于不同激励对象获得的激励股权绝对数量差异而形成的分布结构与公司绩效之间的关系。换句话
收稿日期：2008-08-26
作者简介：何凡（1980－），四川省南部县人，四川大学经济学院博士研究生，四川教育学院经济贸易管理系教师,研究方向：企业理论与实践。
① 激励股权：指股权激励实施过程中授予激励对象的标的股权。
② 激励股权分布结构：本文指在实施股权激励制度过程中，由于标的股权（本文称之为“激励股权”）在激励对象之间分配而形成的分配结果的实际状况。笔者设计使用核心高管激励股权绝对差距、核心高管激励股权相对差距、高管总体激励股权绝对差距、高管总体激励股权相对差距来刻画激励股权分布结构，变量具体定义见后文的相关论述。
说，应从激励股权数量水平和激励股权分布结构两个层面研究股权激励制度与股权激励绩效之间的关系。但现有研究一般局限于第一个层面，从激励股权分布结构角度入手进行的研究较少。究其原因，可能是由于激励股权数量水平的数据收集难度较低，而激励股权分布结构数据收集比较困难，导致学术界对第二个层面的研究出现空白。为了改变这种局面，需要实证分析激励股权分布结构。故本文力图利用实施股权激励制度的中国上市公司的数据，实证说明我国上市公司在实施股权激励过程中形成的激励股权分布结构，并进一步分析其形成原因。
二、文献回顾
尽管尚未有直接针对激励股权分布结构进行的研究，但是随着近年来公司相关利益者对高管薪酬的关注，学术界对除股权激励制度之外的其它薪酬模式的探讨为对激励股权分布结构的研究提供了可资借鉴的方法和思路。就薪酬结构而言，国外学者主要关注薪酬的层级差异，以及其形成的原因和其与公司绩效的关系。虽然不同理论的观点和论据可能存在差异，但在反映高管薪酬结构时一般都是以高管团队内（Top-manager Team）薪酬差距为切入点。锦标赛理论和行为理论是其典型的代表。锦标赛理论是由Lazear & Rosen提出［2］，他们倾向于从竞争的角度研究薪酬结构与企业绩效之间的关系，以管理层的层级间和层级内的薪酬差距为切入点作为薪酬结构的变量，得出薪酬差距与企业绩效之间存在正向关系的结论。在随后的研究中，支持锦标赛理论的其它学者对薪酬结构的评估方法也与此大致相同 （Bishop、Mclaughlin、Mitra、 Ehrenberg、Milkovich、 Lallemand）①。行为理论（包括相对剥削理论、组织政治学理论、分配偏好理论、社会比较理论等）倾向于从公平的角度研究薪酬结构与企业绩效之间的关系。在支持行为理论的相关实证研究中，学者们对薪酬结构的衡量仍然是以管理者层级间和层级内的薪酬差距得以进行的。
O Reilly等以105家美国大公司为研究对象［3］，以CEO与副总经理间的薪酬差距作为薪酬结构的变量，研究了薪酬结构与竞争者多少之间的关系； Cowherd 等以企业高管与低层员工间的薪酬差距为变量［4］ ，研究企业相应的产品产量大小的情况。可见不论是锦标赛理论还是行为理论的支持者，在薪酬结构的衡量中都关注着企业内不同层级的薪酬差距。国内学者对此也进行了一些研究，林俊清等研究了高管薪酬差距与公司绩效和治理结构之间的关系［5］，并进一步的研究了薪酬差距形成的初步原因，指出影响我国薪酬差距的主要因素不是公司外部市场环境因素和企业自身经营运作上的特点，而是公司治理结构上的缺陷。陈震研究了高管薪酬差距的成因以及其对企业绩效的影响后，发现随着高成长公司高
① 关于相关文献的具体信息在本文未列出，有兴趣的读者可向作者索取。
② 限于本文的写作目的和篇幅的限制，关于激励股权分布结构与股权激励绩效之间的关系将另文分析。
管层竞争者人数的增加、公司所处地区发达程度的提高和公司规模的扩大，公司高管层级差报酬会随之增加；随着低成长公司高管层竞争者人数的增加和公司所处地区发达程度的提高，公司高管层级差报酬会随之增加［6］。廖建桥等尝试将基尼系数从宏观引向微观，探讨了使用基尼系数来反映企业内部收入分配的合理性问题，这种方法目前在国内学者的研究中运用还较少［7］。张正堂以总经理薪酬减去金额最高的前三名高级管理人员的总薪酬和总经理薪酬之差的平均数之差为第一个绝对薪酬差距变量，再以总经理薪酬减去管理团队平均薪酬之差为另一个绝对薪酬差距变量来反映薪酬结构［8］。由上可见多数国内学者是以薪酬差距为切入点来反映薪酬结构，进而在一定程度上对薪酬差距的原因进行研究。
在股权激励实施过程中，激励股权在不同的激励对象间分配时也可能有绝对数量大小的区别，分配造成的差距大小会影响股权激励绩效的好坏，对股权激励制度激励作用的发挥产生影响②。因此有必要对激励股权分布结构进行研究。本文在借鉴上述研究中某些方法的基础上，将回答：1、我国上市公司激励股权分布结构到底如何？2、其形成的原因是什么？各部分内容安排是：第三部分进行实证研究设计；第四部分进行相关变量的描述性统计分析并提出激励股权结构成因的假设；第五部分是使用多元回归模型进行假设验证；最后是本文的结论。
三、研究设计
（一）样本选取及数据处理
我们以2005年1月1日起至2007年4月30日公布的年报披露已经实施股权激励的41家A股上市公司为样本，为了避免样本歧视可能造成的不利影响，本文未对样本进行任何的剔除。数据处理利用社会科学统计软件SPSS13.0，数据来源于中国证监会网站、巨潮网和中国证券报。
（二）变量的测量
本文设置了反映激励股权分布结构和对其成因进行解释的两类变量，具体定义如下：
1.激励股权分布结构。如果将激励对象按照
其所获的激励股权数量从大到小排序，可以预期的是，越是重要的高管排位越靠前，将排在前三位的高管称为核心高管，从核心高管和所有高管两个层面反映激励股权分布的结构，形成以下四个变量。
核心高管激励股权绝对差距（HJCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量－获得获激励股权第二、第三的激励对象的激励股权绝对数量的平均数；
核心高管激励股权相对差距（HXCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量÷获得获激励股权第二、第三的激励对象的激励股权绝对数量的平均数；
高管总体激励股权绝对差距（ZHJCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量－ 其余激励对象的激励股权绝对数量的平均数；
高管总体激励股权相对差距（ZHXCJ）＝获激励股权第一的激励对象的激励股权绝对数量÷其余的激励对象的激励股权绝对数量的平均数；
2.激励股权分布结构成因解释变量。本文拟从公司绩效，公司成长性、公司经营风险、股权结构、公司治理等方面寻找激励股权分布结构形成的原因，所以设置了下列变量：
公司绩效：采用实施股权激励前一年公司每股收益（EPS）衡量；
公司成长性：主营业务收入增长率（INCP）=公司实施股权激励上一年主营业务收入÷公司实施股权激励前倒数第二年主营业务收入100％；
公司规模（LnSize）＝公司实施股权激励前一年总资产的自然对数；
资产负债率（FRK）＝公司实施股权激励前一年总负债÷公司实施股权激励前一年总资产；
股权集中度（Herf10）＝公司实施股权激励前一年前十位股东持股比例的平方和；
独立董事比例（IDP）=公司实施股权激励前一年的独立董事人数÷公司实施股权激励前一年的董事总人数；
监事会规模（SBS）=公司实施股权激励前一年的监事会人数
为了考察控股股东性质和公司治理中董事长与总经理职位设置对激励股权分布结构可能产生的影响，设置了股权性质（SOP）和（虚拟变量）两职合一（DUAU）两个哑变量，在实施股权激励上一年度中，控股股权为国有性质时，SOP=1，否则SOP=0；在实施股权激励上一年度中，董事长和总经理由同一人担任时，DUAU=1,否则DUAU=0。
（三）实证分析过程说明
首先对上述变量进行描述性统计分析，并且在此基础上提出激励股权分布结构成因的研究假设，然后构建多元线性回归模型对相关研究假设进行验证，最后对回归结果进行分析。
四、相关变量描述性统计及研究假设
对我国上市公司的激励股权分布结构的描述性统计（表1）表明：在实施股权激励的过程中，核心高管激励股权分布绝对差距最小为0，即核心高管之间激励股权绝对数量相等，但这样的公司只有3家，表明激励股权在核心高管间的完全相等的情况几率较低；核心高管激励股权分布绝对差距最大值为5433918股，远远大于该变量的最小值，说明不同公司核心高管激励股权分布绝对差距的巨大差别的存在；平均来看，核心高管激励股权分布绝对差距为420944.4股；从核心高管激励股权分布相对差距来看，该变量极值分别为0和5.2165，均值为1.718，说明核心高管激励股权分布差距最大的公司获得最多激励股权的激励对象所获得股权数量是另外两位核心高管的5.2165倍，平均来看，获得最多激励股权的激励对象所获得股权数量是另外两位核心高管的1.718倍；激励股权在所有高管之间分布形成的结构可以通过另外两个变量予以反映，高管总体激励股权分布绝对差距最大与最小值分别为5939456股和1076股，均值为663054.4股，同样表明在不同公司在实施股权激励时激励股权分布差别很大；而从高管总体激励股权分布相对差距来看，最大值为12.5523、最小值为0，前者说明高管总体激励股权数量相差最大是12.5523倍，后者表明某些公司所有的激励对象所获激励股权的数量都是相等的，均值为3.416，说明从所有公司来看，获得激励股权最多的高管其激励股权绝对数量是其余高管激励股权绝对数量均值的3.416倍。
综上可见，实施股权激励的不同上市公司的激励股权分布结构差异较大，有的激励股权分布倾向于平均，尤其是部分公司的激励股权在所有激励对象间完全平均分配，而有的公司激励股权分配结果出现10多倍的差距；另外，核心高管之间获得的激励股权差距小于高管总体激励股权的差距，这一点无论从绝对差距变量还是相对差距变量的极值和均值都得到了体现。
那么，激励股权分布结构为何会表现出上述特征呢？由于激励股权分布结构的四个评价变量都表现出了较大的全距，说明不同公司间的激励股权分布结构差异较大，为了初步探明差异产生的原因，分别以衡量激励股权分布结构的4个变量的均值为标准，将样本分别分为差距大和差距小2组，当某一样本的对应的某变量的值大于其均值时，归入差距大的类别，等于或小于均值时，归入差距小的类别，对比两个不同组别激励股权分布结构成因解释变量的均值，得到了表2的结果。
通过表2我们首先可以发现的是，激励股权分布结构4个衡量变量分类后，差距小这一组别的样本数都大于差距大组别的样本数，这表明我国多数实施股权激励的上市公司更倾向于选择比较平均的激励股权分布结构。从核心高管激励股权分布绝对差距分组比较的结果看，差距小组别样本的主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、两职合一等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而其每股收益、公司规模、资产负债率、股权性质变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小；由于两职合一和股权性质为哑变量，均值大表明采用两职合一和控股股东性质为国有的公司比例更高，反之亦成立。因此，我们有：
假设1：核心高管激励股权分布绝对差距与每股收益、公司规模、资产负债率、股权性质之间存在显著的正相关关系。
假设2：核心高管激励股权分布绝对差距与主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、两职合一之间存在显著的负相关关系。
观察核心高管激励股权分布相对差距为依据的分组比较，发现差距小的组别样本的每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、股权性质、监事会规模等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而公司规模、独立董事比例、资产负债率、两职合一等变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小；为此，我们有：
假设3：核心高管激励股权分布相对差距与公司规模、独立董事比例、资产负债率、两职合一等变量之间存在显著的正相关关系。
假设4：核心高管激励股权分布相对差距与每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、股权性质、监事会规模等变量之间存在显著的负相关关系。
另外，对第三组的分析表明，高管总体激励股权分布绝对差距小的组别样本的主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、股权性质等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而其每股收益、公司规模、资产负债率、两职合一变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小。为此，我们有：
假设5：高管总体激励股权分布绝对差距与每股收益、公司规模、资产负债率、两职合一变量等变量之间存在显著的正相关关系。
假设6：高管总体激励股权分布绝对差距与主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模、股权性质等变量之间存在显著的负相关关系。
对于最后一组，我们发现高管总体激励股权分布相对差距小的一组在每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模等5个变量的均值比差距大的组别的相应变量的均值更大，而其公司规模、资产负债率、股权性质、两职合一变量的均值比差距大的组别的相应变量均值更小。因此，我们提出：
假设7：高管总体激励股权分布相对差距与公司规模、资产负债率、股权性质、两职合一等变量之间存在显著的正相关关系。
假设8：高管总体激励股权分布相对差距与每股收益、主营业务收入增长率、股权集中度、独立董事比例、监事会规模等变量之间存在显著的负相关关系。
五、实证模型和结果分析
（一）实证模型
对于假设1和2，本文构造的模型（1）是：
HJCJ=C1+α1EPS+α2lnsize+α3FRK+α4SOP+α5INCP+α6Herf10+α7IDP+α8SBS+α9DUAU+ε1 (1)
对于假设3和4，构造模型（2）：
HXCJ=C2+β1EPS+β2lnsize+β3FRK+β4SOP+β5INCP+β6Herf10+β7IDP+β8SBS+β9DUAU+ε2(2)
对于假设5和6，构造模型（3）：
ZHJCJ=C3+γ1EPS+γ2lnsize+γ3FRK+γ4SOP+γ5INCP+γ6Herf10+γ7IDP+γ8SBS+γ9DUAU+ε3(3)
对于假设7和8，构造模型（4）：
ZHXCJ=C4+δ1EPS+δ2lnsize+δ3FRK+δ4SOP+δ5INCP+δ6Herf10+δ7IDP+δ8SBS+δ9DUAU+ε3(4)
其中C()为常数项，α()、β()、γ()、δ()为待估计的参数，ε()为随机干扰项。为了消除各变量的量纲对回归结果的影响，对各变量都进行了标准化处理后才引入回归模型。
（二）回归结果和分析
说明：1、*表示0.1水平上显著；**表示0.05水平上显著。
表3总结了上述4个模型的结果。模型（1）和模型（2）对核心高管之间激励股权分布结构成因进行了探讨。从模型（1）的回归结果可以看出，核心高管激励股权分布绝对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与股权集中度存在显著的负相关关系，与其它解释变量不存在显著的相关关系；假设1和假设2得到部分的支持；模型（2）的结果表明核心高管激励股权相对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与股权集中度存在显著的负相关关系，但与模型（1）相比较，显著水平有所降低，与其它解释变量间同样不存在显著的相关关系，假设3和假设4也得到部分的支持。上述结果说明我国上市公司实施股权激励的过程中，核心高管激励股权的差距大小主要取决于公司的规模与股权集中度。
模型（3）和模型（4）从高管总体的角度对激励股权分布结构成因进行解释，模型（3）表明高管总体激励股权绝对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与主营业务收入增长率和股权集中度存在显著的负相关关系，与其它解释变量间不存在显著的相关关系，假设5和假设6得到了部分的支持；模型（4）中，高管总体激励股权相对差距与公司规模存在显著的正相关关系，与每股收益，股权集中存在显著的负相关关系，假设7和假设8也得到了部分的支持。
总的来看，四个模型中不同的被解释变量与公司规模都存在显著的正相关关系，与股权集中度都存在显著的负相关关系，可以认为我国激励股权分布结构形成的主要影响因素是公司规模的大小和股权集中度的高低，而公司业绩，治理特点等方面的影响尚未体现。
六、结 论
1.我国上市公司趋向选择平均的激励股权分布结构。这一点在上述对其进行的描述性统计中进行了说明。
2.在实施股权激励过程中，公司规模越大，激励股权分布结构越趋向于不均匀的分布结构。
3.公司股权集中度越高，激励股权分布结构越趋向于平均的分布结构。
4.激励股权分布结构成因分析的4个模型中不同的被解释变量与解释变量中的公司规模和股权集中度两个变量都存在显著的相关关系，并且方向一致，说明我国上市公司激励股权分布结构形成的主要影响因素是公司规模和股权集中度。
上述结论一方面表明了我国上市公司激励股权分布结构形成的主要原因是公司规模和股权集中度，也从另一方面说明我国上市公司制定股权激励制度时采纳的依据的范围较狭隘，可能降低股权激励制度的科学性。但对于激励股权分布结构的这种状态对股权激励绩效的影响，以及又该如何科学的调整激励股权分布结构，本文未做进一步的分析，这既是本文的不足，也是以后进一步研究的方向。
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［7］ 廖建桥,张凌,刘智强. 基尼系数与企业内部薪酬分配合理性研究［J］.中国工业经济,2006(2): 98-105.
上市公司股权结构的不同特征，导致各国上市公司的治理模式存在差异，从而上市公司审计委员会在公司治理中的地位和作用。根据各国上市公司股权结构和公司治理模式的不同特点，可以将上市公司审计委员会按在公司治理中的地位和作用不同分为以下几种模式。
1、以英美为代表的单层董事会制下的审计委员会模式。英美国家上市公司的股权结构以分散性的中小股东持股为特征，公司治理的重点是保护中小股东的利益。因此，其公司治理的构架是：股东大会选择董事会，董事会结构中独立董事的数量足以对执行董事起到制衡作用，并由董事会聘任经理层，在董事会下再设置包括审计委员会在内的各专门委员会。在这种模式下，审计委员会是董事会下的一个专门委员会，审计委员会能在董事会的授权下，按公司董事会批准的工作章程和规定行使职能，代表董事会对公司管理当局、内部审计和外部审计进行监督，并对董事会负责。这种模式下审计委员会大多由独立董事组成，审计委员会的主席也由独立董事担任，较好地保持了审计委员会的独立性。并且审计委员会直接代表董事会行使职权，提高了工作效率。因此，审计委员会能较好地维护中小股东的利益，有利于完善上市公司治理。
2、以法德为代表的双层董事会制下的审计委员会模式。法德上市公司股权结构的特征是机构投资者持股比例较大，公司治理的重点是防止管理层“内部人控制”。这种模式下由股东大会和工会选举产生监督董事会（也称监事会），然后由监督董事会提名组成管理董事会，并对其进行监督。监督董事会对股东大会负责，审计委员会是监事董事会下的一个专门委员会，并直接对监督董事会负责，审计委员会对相对管理董事独立，与管理董事会是监督与被监督的关系，能较好发挥审计委员会对公司管理当局的监督作用。但审计委员会易受大股东的操纵，为维护大股东的利益，而损害中小股东的利益。
3、以日本、中国为代表的二元单层董事会下设立审计委员会的模式。由于日本的股权结构是之间相互持股（交叉持股）为特征，公司治理的目标是维护股东的利益。因此，在这种模式下，股东大会同时选择监事会和董事会，监事会、董事会同时对股东大会负责，监事会行使对董事会和经理层的监督职能，董事会负责执行职能。审计委员会是董事会下的一个专门委员会。这种模式由于监事会和董事会易被大股东控制，监事会和审计委员会往往是为了“装饰门面”，并且监事会和审计委员会的监督职能常常界定不清。我国上市公司的审计委员会模式也和日本相似。
西方国家上市公司在董事下设立审计委员会，审计委员会大多数成员由独立董事担任，并且审计委员会的主席由独立董事担任，较好地保持了审计委员会的独立性。审计委员会在监督独立审计师、内部审计、财务报表完整性；参与公司风险管理和内部控制；沟通内部审计师、外部审计师和管理当局等方面发挥了重要的作用，促进了上市公司治理的完善。
而日本、德国等国家的上市公司的董事会由大股东控制，在董事会下设置的审计委员会更多的代表大股东的利益，虽然在对管理层进行监督方面起到了一定作用，但对公司治理的完善作用甚微，往往成为公司“装饰门面”的招牌。
二、我国上市公司审计委员会的现状
中国证监会于2002年1月7日的《上市公司治理准则》明确规定，上市公司董事会可以按照股东大会的有关决议设立审计委员会，并明确规定审计委员会的主要职责是：（1）提议聘请或更换外部审计机构；（2）监督公司的内部审计制度及其实施；（3）负责内部审计与外部审计之间的沟通；（4）审核公司的财务信息及其披露；（5）审查公司的内部控制制度。这一规定的出台，虽然没有强制要求上市公司设立审计委员会，但上市公司出于“装饰门面”的需要，纷纷在董事会下设立了审计委员会。但是由于我国上市公司股权结构的特殊性，使得审计委员会的功能弱化。
我国上市公司的股权结构的特征是国有股、国有法人股和法人股的比例占65％以上，且不能流通，而占上市公司股权比例35％的流通股相当分散，机构投资者占的比例较少，形成非流通股股东的过分集中，而流通股股东的过度分散，导致上市公司的重大决策权由非流通股大股东掌握，即存在所谓的“一股独大”现象。这就意味着存在非流通股控股股东通过操纵公司的经营活动，侵害中小股东利益的可能性。“如果股权集中到能够克服所有权于控制权分离的程度，则公众持股公司的优越性将被抹杀，控股股东对股票市场的操纵以及其他伤害分散股东的可能性就会产生”（林毅夫等，1997），而且，由于非流通股股东和流通股股东的获利模式有很大的差别，因此，我国上市公司的非流通股大股东很容易通过控制股东大会，从而控制董事会掌握上市公司的重大决策权，从而掠夺中小股东的利益。我国上市公司的审计委员会是董事会下的一个专门委员会，并对董事会负责，因而，非流通股控股股东对审计委员会的成员有实质任免权，即大股东掌握了审计委员会的控制权。国外的审计委员会由独立董事担任，在一定程度上可以削弱大股东对审计委员会的控制力。但是我国上市公司董事会成员中独立董事的比例较低，很难对执行董事起到制衡作用，并且独立董事的选聘、报酬等需由大股东控制的股东大会通过，独立董事的独立性难于保证，既使审计委员会大多数成员由独立董事担任，也很难避免审计委员会成为大股东的工具。
我国上市公司股权结构中的另一个特征是国有股、国有法人股的产权管理体制没有完全理顺，上市公司国有股、国有法人股委托链过长，国有产权虚置，在“一股独大”的情况下，上市公司高级经理层实际控制了上市公司的重大决策权，即形成了“内部人控制”，内部人控制的形成在很大程度上削弱了股东大会和董事会对重大事项决策权的控制力度。另外，在我国很多上市公司中，董事长和总裁均由同一人担任，形成了董事会与管理层的重叠。显然，在董事长和总裁同为一人兼任的情况下，公司的董事长兼总裁在公司的决策控制与决策管理方面有相当的权力，再加上很多上市公司的国有产权虚置，股东大会也没有履行任免和管理董事会的职责，因此，董事长兼总经理在公司决策控制与决策管理方面的权力更是被放大。所以，公司治理结构中理想的决策控制与决策管理分立的条件不存在时，公司的监事会便有至关重要的作用。而我国上市公司的监事会又不能发挥必要的监督作用，主要体现在两个方面：首先，受因素的限制，监事会不拥有控制董事会的实际权力。一般而言，监事会在法律上只是被授予有限的监督权力，没有任命、罢免董事的权力，缺乏足够的制约董事行为的手段，其职权仅限于业务监督权，更多地具有职责、义务的要求，而缺少权力的含义。其次，监事会成员的人员构成决定监事会无法起到太大作用。监事会成员由股东代表和适当比例的公司员工组成，它们的专业胜任能力则非常有限，以用友软件为例。它的三位监事中两位是工科专业，一位是法律专业。他们或多或少与公司有利益关系，与经理层相比往往处于信息劣势，让他们进行财务监督则有点勉为其难。
因此，在上市公司“内部人控制”和审计委员会由非流通股大股东控制的情况下，希望审计委员会对“内部人”实行监督是不现实的。因此，在我国上市公司特殊的股权结构下，在董事会下设立审计委员会只是为了应对媒体和“装饰门面”的需要而已，审计委员会的功能大大稍弱。
三、完善我国上市公司股权结构，发挥审计委员会的作用
1、解决“股权分置”是发挥审计委员会在公司治理中的作用的前提
我国上市公司的重要特征是国有股、法人股等在上市公司股份中占比例较大，且国有股、法人股不能流通，其他股东很难通过二级市场增持来达到与控股股东相制衡的股份。因此，形成我国上市公司“一股独大”的现象。“一股独大”导致我国上市公司的重大决策权由大股东掌握，中小股东在董事会成员的任免、独立董事的聘任等重大的决策上很难表达自已的意念。大股东很容易通过控制董事会，从而操纵审计委员会，使审计委员会的作用稍弱，甚至使审计委员会成为“装饰门面”的招牌。因此，必须解决我国上市公司“一股独大”的现象。要使国有股、法人股比例降低，解决“股权分置”是前提条件，国家有关部门应当积极推进“股权分置”的改革。只有解决了我国上市公司“一股独大”的问题，才能改善董事会的结构，完善董事会治理，才能使独立董事的聘任、报酬等不受大股东的绝对控制，保持独立董事的独立性，使独立董事占多数的审计委员会，能更好地发挥其具有专业知识的优势，使审计委员会在上市公司的财务信息及其披露的审计、内部控制的完善、决策等方面发挥重要的作用，从而使上市公司的财务信息披露更加规范，内部控制更加健全，内部审计和外部审计得到提升，上市公司的生产经营决策更加，这样才能真正发挥审计委员会在公司治理中的作用。
一、审计委员会在上市公司治理中的地位和作用
上市公司股权结构的不同特征，导致各国上市公司的治理模式存在差异，从而影响上市公司审计委员会在公司治理中的地位和作用。根据各国上市公司股权结构和公司治理模式的不同特点，可以将上市公司审计委员会按在公司治理中的地位和作用不同分为以下几种模式。
1、以英美为代表的单层董事会制下的审计委员会模式。英美国家上市公司的股权结构以分散性的中小股东持股为特征，公司治理的重点是保护中小股东的利益。因此，其公司治理的构架是：股东大会选择董事会，董事会结构中独立董事的数量足以对执行董事起到制衡作用，并由董事会聘任经理层，在董事会下再设置包括审计委员会在内的各专门委员会。在这种模式下，审计委员会是董事会下的一个专门委员会，审计委员会能在董事会的授权下，按公司董事会批准的工作章程和规定行使职能，代表董事会对公司管理当局、内部审计和外部审计进行监督，并对董事会负责。这种模式下审计委员会大多由独立董事组成，审计委员会的主席也由独立董事担任，较好地保持了审计委员会的独立性。并且审计委员会直接代表董事会行使职权，提高了工作效率。因此，审计委员会能较好地维护中小股东的利益，有利于完善上市公司治理。
2、以法德为代表的双层董事会制下的审计委员会模式。法德上市公司股权结构的特征是机构投资者持股比例较大，公司治理的重点是防止管理层“内部人控制”。这种模式下由股东大会和工会选举产生监督董事会（也称监事会），然后由监督董事会提名组成管理董事会，并对其进行监督。监督董事会对股东大会负责，审计委员会是监事董事会下的一个专门委员会，并直接对监督董事会负责，审计委员会对相对管理董事独立，与管理董事会是监督与被监督的关系，能较好发挥审计委员会对公司管理当局的监督作用。但审计委员会易受大股东的操纵，为维护大股东的利益，而损害中小股东的利益。
3、以日本、中国为代表的二元单层董事会下设立审计委员会的模式。由于日本的股权结构是企业之间相互持股（交叉持股）为特征，公司治理的目标是维护股东的利益。因此，在这种模式下，股东大会同时选择监事会和董事会，监事会、董事会同时对股东大会负责，监事会行使对董事会和经理层的监督职能，董事会负责执行职能。审计委员会是董事会下的一个专门委员会。这种模式由于监事会和董事会易被大股东控制，监事会和审计委员会往往是为了“装饰门面”，并且监事会和审计委员会的监督职能常常界定不清。我国上市公司的审计委员会模式也和日本相似。
西方国家上市公司在董事下设立审计委员会，审计委员会大多数成员由独立董事担任，并且审计委员会的主席由独立董事担任，较好地保持了审计委员会的独立性。审计委员会在监督独立审计师、内部审计、财务报表完整性；参与公司风险管理和内部控制；沟通内部审计师、外部审计师和管理当局等方面发挥了重要的作用，促进了上市公司治理的完善。
而日本、德国等国家的上市公司的董事会由大股东控制，在董事会下设置的审计委员会更多的代表大股东的利益，虽然在对管理层进行监督方面起到了一定作用，但对公司治理的完善作用甚微，往往成为公司“装饰门面”的招牌。
二、我国上市公司审计委员会的现状分析
中国证监会于2002年1月7日的《上市公司治理准则》明确规定，上市公司董事会可以按照股东大会的有关决议设立审计委员会，并明确规定审计委员会的主要职责是：（1）提议聘请或更换外部审计机构；（2）监督公司的内部审计制度及其实施；（3）负责内部审计与外部审计之间的沟通；（4）审核公司的财务信息及其披露；（5）审查公司的内部控制制度。这一规定的出台，虽然没有强制要求上市公司设立审计委员会，但上市公司出于“装饰门面”的需要，纷纷在董事会下设立了审计委员会。但是由于我国上市公司股权结构的特殊性，使得审计委员会的功能弱化。
我国上市公司的股权结构的特征是国有股、国有法人股和社会法人股的比例占65％以上，且不能流通，而占上市公司股权比例35％的流通股相当分散，机构投资者占的比例较少，形成非流通股股东的过分集中，而流通股股东的过度分散，导致上市公司的重大决策权由非流通股大股东掌握，即存在所谓的“一股独大”现象。这就意味着存在非流通股控股股东通过操纵公司的经营活动，侵害中小股东利益的可能性。“如果股权集中到能够克服所有权于控制权分离问题的程度，则公众持股公司的优越性将被抹杀，控股股东对股票市场的操纵以及其他伤害分散股东的可能性就会产生”（林毅夫等，1997），而且，由于非流通股股东和流通股股东的获利模式有很大的差别，因此，我国上市公司的非流通股大股东很容易通过控制股东大会，从而控制董事会掌握上市公司的重大决策权，从而掠夺中小股东的利益。我国上市公司的审计委员会是董事会下的一个专门委员会，并对董事会负责，因而，非流通股控股股东对审计委员会的成员有实质任免权，即大股东掌握了审计委员会的控制权。国外的审计委员会由独立董事担任，在一定程度上可以削弱大股东对审计委员会的控制力。但是我国上市公司董事会成员中独立董事的比例较低，很难对执行董事起到制衡作用，并且独立董事的选聘、报酬等需由大股东控制的股东大会通过，独立董事的独立性难于保证，既使审计委员会大多数成员由独立董事担任，也很难避免审计委员会成为大股东的工具。
我国上市公司股权结构中的另一个特征是国有股、国有法人股的产权管理体制没有完全理顺，上市公司国有股、国有法人股委托链过长，国有产权虚置，在“一股独大”的情况下，上市公司高级经理层实际控制了上市公司的重大决策权，即形成了“内部人控制”，内部人控制的形成在很大程度上削弱了股东大会和董事会对重大事项决策权的控制力度。另外，在我国很多上市公司中，董事长和总裁均由同一人担任，形成了董事会与管理层的重叠。显然，在董事长和总裁同为一人兼任的情况下，公司的董事长兼总裁在公司的决策控制与决策管理方面有相当的权力，再加上很多上市公司的国有产权虚置，股东大会也没有履行任免和管理董事会的职责，因此，董事长兼总经理在公司决策控制与决策管理方面的权力更是被放大。所以，公司治理结构中理想的决策控制与决策管理分立的条件不存在时，公司的监事会便有至关重要的作用。而我国上市公司的监事会又不能发挥必要的监督作用，主要体现在两个方面：首先，受法律因素的限制，监事会不拥有控制董事会的实际权力。一般而言，监事会在法律上只是被授予有限的监督权力，没有任命、罢免董事的权力，缺乏足够的制约董事行为的手段，其职权仅限于业务监督权，更多地具有职责、义务的要求，而缺少权力的含义。其次，监事会成员的人员构成决定监事会无法起到太大作用。监事会成员由股东代表和适当比例的公司员工组成，它们的专业胜任能力则非常有限，以用友软件为例。它的三位监事中两位是工科专业，一位是法律专业。他们或多或少与公司有经济利益关系，与经理层相比往往处于信息劣势，让他们进行财务监督则有点勉为其难。
因此，在上市公司“内部人控制”和审计委员会由非流通股大股东控制的情况下，希望审计委员会对“内部人”实行监督是不现实的。因此，在我国上市公司特殊的股权结构下，在董事会下设立审计委员会只是为了应对媒体和“装饰门面”的需要而已，审计委员会的功能大大稍弱。
三、完善我国上市公司股权结构，发挥审计委员会的作用
1、解决“股权分置”是发挥审计委员会在公司治理中的作用的前提
我国上市公司的重要特征是国有股、法人股等在上市公司股份中占比例较大，且国有股、法人股不能流通，其他股东很难通过二级市场增持来达到与控股股东相制衡的股份。因此，形成我国上市公司“一股独大”的现象。“一股独大”导致我国上市公司的重大决策权由大股东掌握，中小股东在董事会成员的任免、独立董事的聘任等重大问题的决策上很难表达自已的意念。大股东很容易通过控制董事会，从而操纵审计委员会，使审计委员会的作用稍弱，甚至使审计委员会成为“装饰门面”的招牌。因此，必须解决我国上市公司“一股独大”的现象。要使国有股、法人股比例降低，解决“股权分置”是前提条件，国家有关部门应当积极推进“股权分置”的改革。只有解决了我国上市公司“一股独大”的问题，才能改善董事会的结构，完善董事会治理，才能使独立董事的聘任、报酬等不受大股东的绝对控制，保持独立董事的独立性，使独立董事占多数的审计委员会，能更好地发挥其具有专业知识的优势，使审计委员会在上市公司的财务信息及其披露的审计、内部控制的完善、企业决策等方面发挥重要的作用，从而使上市公司的财务信息披露更加规范，内部控制更加健全，内部审计和外部审计得到提升，上市公司的生产经营决策更加科学，这样才能真正发挥审计委员会在公司治理中的作用。
关键词：家族企业；股权结构优化；思考
中图分类号： F276.5
近年来，家族企业内部股权纷争不断，公开媒体披露的案例就有廖创兴企业（香港上市公司）、九牧王、真功夫、远东皮革、李锦记、新鸿基地产、土豆网、谢瑞麟、天健集团等，没有见诸报端的案例更是不计其数。本文针对“家族企业股权结构优化”这一议题，结合实际案例，分析股权结构不合理引发的诸多弊端，并就解决方案提出几点思考。
一、家族企业股权结构特征
中国的改革开放走了30年，从20世纪80年代草根阶层创业走到今天的企业家普遍面临三大问题：一是企业规模逐步发展壮大，已成为区域经济的中坚力量及行业的领军企业，家族化平台日益不能有效整合各种资本以及人才资源，家族企业面临做不大的瓶颈。二是上市规划问题。在此过程中家族企业面临股权结构如何设计，家族创业成员如何安置以及如何引进战略投资人等问题。三是接班人问题，随着时间的推移，创业主也不得不面临创业几十年的事业平台该交给谁的问题。
股权结构是上述三大问题核心，牵一发而动全身。中国经济的魅力在于迅猛发展。第一代民营企业家从来不是等条件具备了之后再创业，而是下了决心就干，边干边想。在股权结构问题上，往往是一拍即合，疏于筹划。据笔者多年实践中观察，家族企业股权结构呈现几个特点：一是从数量上，比较常见均分式股权，即股份平均分配，比如50%/50%、33%/33%/33%。二是从结构上，股份由家族成员占有，外部股份很少。三是从意识上，股权结构趋于长期不变，对引入战略投资人有排斥意识，推动股权结构变化存在很大阻力。四是由于家族辈分差异、长幼有序，股东的股份与因股权而享有的权力并不完全对等。
二、股权结构不合理引发诸多问题
基于上述特征，家族企业股权结构不合理、公司治理不规范，存在诸多问题，主要如下：
第一，许多家族企业主一直回避股权结构的设计。股权结构设计属于顶层设计问题，无论企业是否上市，都是家族企业家必须正视的问题。
第二，股权结构中，实际控制人不突出，与IPO发审政策直接冲突。与股权相关的其他发审政策还有：发行人最近三年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更；发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷；股权中必须无代持、无特殊利益的安排。[1]据统计，截至2011年9月30日，创业板上市公司268家，过会率约80%，股权结构是被否的核心因素之一（见表1）。[2]
第三，实际控制人不突出，家族企业的领军人物不明确、不清晰，这是一种看似有人管、实际没人管的格局，是一种缺“头人”的组织状态。但是，企业的战略规划、并购重组、重大经营决策、高级人才物色、上市规划等问题，都是需要头人来思考的。
第四，同时存在几个“头人”，导致企业决策效率低下、内部运营效率不高。反映在企业发展上，有三个表现：一是业绩增长乏力，长期止步不前，业绩增速低于行业平均增速甚至低于GDP增长；二是多头指挥，内耗严重。三是企业的组织氛围较差，缺乏活力，员工普遍感觉比较累，没有激情，缺乏创新，幸福指数不高。
第五，股权问题没有妥善解决，企业接班人问题也无从解决。家族子弟定位不清晰，成长速度缓慢。
第六，股权集中在家族成员手中，企业家面向社会动员、整合资本与人才资源的意识和手段都比较薄弱，如果薪酬体系、绩效管理体系也不完善，就难以打造一支有战斗力的队伍。具体来看，有三个表现：一是难以吸引到外部有见识、有实操经验、有事业共识的高手来加盟。二是家族成员与外部职业经理人配合不顺畅。三是人员流失率较高，人才队伍没有沉淀。
股权结构不合理的负面影响基本覆盖了企业战略、组织、业绩成长、人才队伍等各方面重大问题。因此，企业家对于股权结构问题要抓住时机，尽快解决，在后续发展道路上争取轻装上阵，快速奔跑。
三、家族企业股权结构优化的思考
股权结构优化是一个系统工程，要兼顾“天时、地利、人和”三要素，达成共识、创造未来是关键，资产盘点、交易模式、手续办理居其次。总体来看，股权结构优化要遵循“战略先行、市值导向、结构优化、动态管理”的原则。具体来讲，有以下几点：
（一）战略先行：重新制订公司战略，依靠未来3～5年战略规划对历史问题和待决策问题达成共识
创业20余年的家族企业，董事会的家族成员们在企业发展思路、管理方法、高管评价等方面很难保持一致。在股权结构变革过程中，很多历史遗留问题通常会被搅动起来。
常见的历史遗留问题包括几个方面：一是家族股东在创业20余年中的股权、投入和收益公平性问题。二是家族股东、子弟对家族企业的功劳与过错。三是家族企业母公司、子公司及其他公司复杂的股权关系。四是历史上对管理层的股权赠予。五是企业与家族边界不清，家务事的恩怨掺杂到企业经营事务中等。
如果不从战略的高度来分析，上述问题很难探讨出结果。因此，依靠外部力量或自主重新审视、制定公司战略，是股权结构优化的首要问题。战略制定的过程，家族企业家需考虑如下问题：一是公司未来三到五年的战略制定以及如何考虑上市问题。二是业务结构设计和业务竞争策略的制定。三是职能战略的制定以及研产供销、人力资源、财务管理职能如何培育和完善。四是战略落地的各项资源的配置以及行动计划如何制定与实施（见图1）。
此外，董事会应对下列问题反复磋商，寻找最优答案：
第一，最适合领导家族企业实现战略目标的领军人物是谁？如果未来5年第一要务是上市，那么，谁能堪当此任就优先考虑大股东人选、董事长人选。
第二，制定家族企业接班人计划。这个计划包括接班人筛选系列指标、接班人候选对象赛马计划、接班人培养方案三个部分。
第三，设计股东盈利模式。很多家族企业在长达20多年的创业过程中，由于没有建立定期分红机制，常常是“只有投入，没有回报”，除了房子、车子等生活必需品之外，大项开支都是向公司借款，并没有定期收益。这导致两个问题：一是由于缺乏分红机制，家族子弟没有外出创业基金，多留在家族企业供职，这样既不利于年轻人锻炼自己，对接班人计划也造成复杂局面。二是家族股东对股权结构调整存在过高预期，不利于解决历史包袱问题。因此，股改前应设计一个可行的股东盈利模式，对多年创业有一个基本的交代。
第四，家族董事会界定向外界释放股权的范围。外界股权包括了战略投资人、高管团队。
（二）以快速成长为对比标准，以做大市值为终极导向
股权结构优化的必要性和价值，除了证监会IPO发审政策等硬性规定外，在经营绩效上也有量化标准。通俗来讲，股权结构优化，有两个导向：其一是企业成长性发生质的改变；其二是有利于做大市值。股权结构优化有以下两个方向：
1.推动企业快速成长
此方向体现在财务指标上，即规模迅速放大、盈利能力提高。
按照我们的“2倍速”法则，好行业就是2倍速GDP增速，好公司就是再2倍速于该行业增速。现实情况中，最终过会并上市的企业的销售额增速、净利润增速会超过这个标准。据2009年和2010年统计数据显示，在净利润年增长率上，中小板上市通过企业比上市被否企业高1.88倍，创业板上市通过企业比上市被否企业高1.37倍（见表2）。[2]
企业顶层设计对企业成长性发挥至关重要的影响，直接决定了是不是具备快公司的基因。主要有两项建议：一是董事会席位不必过多，5～7席为宜，减少董事会层面相互制衡对快速成长的负面拉动作用。二是大股东意志通过董事会清晰传达到经营层，在顶层设计、管控体系、决策效率、组织习惯等方面建立“快公司”的保障体系。
2.未来做大市值
只有在做大市值的导向下，原始股东才会在稀释股权、转让股权、引入战略投资人等问题上展望未来、达成共识。资本市场证明，不同行业有不同的估值水平，同一个行业净利润相差无几的几家企业，市值会存在很大差异。有观点认为，市值有三大影响因素：
第一，市场选择，即企业选择在哪个市场上市。建议优选国内市场，不得已考虑海外市场；不能去新加坡，视行业情况可考虑香港和纽约，大胆探路巴西、越南、印度市场，尽量少考虑欧洲和日韩市场。
第二，资本市场的波动与周期。
第三，企业特征和个性。不同行业有不同的估值水平，同一行业不同的商业模式有不同的估值水平。此外，业务单一且清晰的公司估值水平高。[3]
影响上市公司市值的微观层面因素众多，如公司战略、商业模式、业务结构、董秘的专业程度、对财经媒体投资机构的关系管理等等。综合来看，市值管理是一个完整的“价值塑造、价值描述、价值传播、价值实现”的过程和系统。通俗来讲，所谓市值管理，在某种意义上，就是管理一个公司的一切。表3展现了优秀上市公司市值统计表。
（三）股权结构优化要有动态管理思维
所谓动态管理思维包括战略思维、产业思维和资本思维等。当前的实体经济正体现出以下趋势：传统产业普遍受困；建筑装饰、农业等产业保持景气；移动互联网等新信息技术如火如荼；电子商务应用从快消品走向工业品。在这样的形势下，传统产业需要新信息技术等各方力量来提振，以实现二次腾飞。企业家在设计股权结构时要突破狭隘的“家族观念”，更多地体现出一种战略思维、产业思维和资本思维。市值将有无限的想像空间。
在实际操作中，有几点建议：一是在战略规划的过程中同步思考股权结构优化，利用战略投资人背景构建一幅战略地图，并设计一个可行的商业模式。二是上市前后，股权结构应该是一个动态管理过程，引入战略投资人、股权减持变现、股权质押融资、股权激励等动作要踩对产业周期、资本市场周期的节拍。
（四）主动引入外部战略投资人参与公司治理
这方面主要有三条建议：一是在公司内部成立专业部门，在国际、国内两个市场主动研究产业上下游、跨行业的潜在外部战略投资人，做到“主动对话、知己知彼、构建生态、为我所用”。二是引进外部股东后，让外部投资者通过董事会参与公司治理。家族企业普遍在财务体系、治理结构等环节不透明、不规范，如果给外部股东一定的话语权可以实现以增量带动存量，用新鲜血液涤荡陈旧风气，坚持自我改善一两年，在财务体系、管理理念、治理结构上争取实现脱胎换骨的改变。三是董事会席位以及董事会下设战略委员会席位的设计至关重要，家族企业可以先从相关领域聘请一个独立董事做起，更进一步，可以从上下游产业、政府机构聘请几位专家顾问，充实董事会下设战略委员会的席位，独立董事、外部顾问与家族董事的理念、思路相互激荡，可以少走很多弯路。
（五）启动上市规划，作为3～5年企业战略的首要问题
民营企业未来五年最大的战略是上市，但很多企业家在上市这条路上左右摇摆、迟疑不决，就像“小马过河”一样，付出大笔时间成本。笔者认为，无论最终上市与否，启动上市规划，就是对投资者、供应商、客户、上下游企业和员工的一个公开承诺。这个承诺就是“阳光化、去家族化、公众化”，在上市冲刺过程中，此前一个个管理难题将被轻易攻克。因此，上市规划传递的是一种做大事业、与大家分享的信心。据笔者观察，一个家族企业，是否有上市规划，高管层的心态有很大差异。在此过程中，把大股东选择、接班人选择纳入战略统筹考虑。
（六）打造“平台型”企业
民营企业家要完成“从做生意到做组织”的转变，其挑战是从一个“生意高手、业务高手”转变为“组织高手”。家族企业的二次腾飞，一定是从组织上发力，而不是从业务上。据笔者多年的实践得出，这种平台型企业践行两个理念：一是把小公司做成大公司，把大公司做成大家的公司。二是从股东到基层员工，都能享受到企业做大做强的改革成果，每个人都认为自己是企业的主人。家族企业受困于常见的弊病，更应该打造一个平台型企业，作为家族“头人”要动员全社会资本、人才和知识，形成准公众平台。
（七）依靠股权激励等手段对分配模式进行创新
当前实体经济的另外一个趋势是分配模式不断创新。无论如何创新，只有一个导向，即汇聚产业精英，做大做强企业。笔者长期跟踪上市公司的股权激励，有两个发现：一是中长期来看，实行股权激励的公司要比未实行股权激励的公司销售额、净利润增速快；二是一家公司，实行股权激励后的销售额、净利润增速，要比没有实行股权激励期间高。
因此，股权结构优化过程中，企业家要对人才队伍规划有一个系统的思考。从经验来看，主要有两点建议：一是对高管层、核心中层实行股权激励，吸引并锁定一批业界精英和管理高手。二是企业家牵头创建企业内部的“中央党校”， 打造一支文化理念趋同、有专业素养的青年人才队伍。
参考文献：
[1]深圳证券交易所.深圳证券交易所股票上市规则（2012年修订）[EB /OL]. （2012-07-07）.http：///main/disclosure/bsgg/39748042.shtml.
